混合稀土经灼烧方法(北方稀土：全球稀土龙头，乘新能源东风，有望迎来量价齐升)

Posted 2023-06-01

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混合稀土经灼烧方法(北方稀土：全球稀土龙头，乘新能源东风，有望迎来量价齐升)

全球最大轻稀‍土供‍应商‍

北方稀土是全球最大的轻稀土产品供应商，作为六大稀土集团之一，稀土指标占比长期保持在50%左右。

依托包钢集团资源优势，公司在行业内率先发展成为集稀土冶炼分离、功能材料、应用产品、科研和贸易一体化的集团化上市公司，产量逐年增加，并不断通过产品附加值提升实现增盈创效，通过贸易规模提升驱动收入增长。

当前，行业景气上行，公司有望迎来量价齐升，实现业绩加速增长。

深耕稀土行业

北方稀土公司控股股东是包头钢铁（集团）有限责任公司。

依托集团资源优势，公司在行业内率先发展成为集稀土冶炼分离、功能材料、应用产品、科研和贸易一体化的集团化上市公司，生产规模大，产业链完整。

北方稀土公司坚持“做精做细稀土原料，做强做优稀土材料，做大下游终端应用产品”的发展思路，经过六十年的发展，已拥有直属、控股、参股企业48家，遍布我国南北，可生产各类稀土产品共11个大类、50余种、近千个规格。

产业链完整

北方稀土公司主要生产经营稀土原料产品、稀土功能材料产品及部分稀土终端应用产品，上中下游一体化发展，形成协同效应。

其中，稀土原料产品包括稀土盐类、稀土氧化物及稀土金属；稀土功能材料产品包括稀土磁性材料、抛光材料、贮氢材料、发光材料、催化材料；稀土终端应用产品包括镍氢动力电池、稀土永磁核磁共振仪、稀土永磁电机等。

稀土行业加工流程主要为选矿、冶炼分离、稀土产品及下游应用。

2017年起，公司直接向包钢股份采购稀土精矿。

稀土精矿经过硫酸焙烧水浸后，经由萃取转型或沉淀混合碳酸稀土酸溶后成为稀土溶液。

混合氯化稀土溶液经萃取分离后碳酸盐沉淀转化为碳酸稀土，再经灼烧产出稀土氧化物。

稀土氧化物经电解制备稀土金属．其中稀土功能性材料是在稀土氧化物或者稀土金属环节进行配料、熔炼、灼烧或压型等工序上制备出。

稀土配额持续增长2013年起，我国稀土行业形成六大稀土集团主导的发展格局，国家严格实行稀土生产总量控制管理，任何单位和个人不得无指标和超指标生产。

稀土开采、冶炼分离总量控制指标每年由工信部、自然资源部统一下达到六大稀土集团，再由各稀土集团分解下达，将指标集中配置给技术装备先进、安全环保水平高的重点骨干企业。

北方稀土获得指标配额长期最高，占比保持在50%左右，2021年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为84000吨、81000吨，其中北方稀土占比达到总指标的52.5%、47.2%。

随着稀土需求的增长，近年来轻稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，配额也保持理想的增速。

公司2021年第一批稀土矿开采指标、分离冶炼指标分别为44130吨、38270吨，较 2020年第一批分别大幅上涨8755吨、7778吨。

在配额增长的基础上，公司产销量持续增长。

2020年，公司稀土原料产品产量达10.22万吨，同比增长17.5%；销量达10.31万吨，同比增长12.1%。

行业景气，业绩大幅增长

公司现已形成稀土生产组织和营销贸易两大业务板块，生产方面通过产品附加值提升实现增盈创效，贸易方面通过规模提升驱动收入增长。

2020年，公司实现营业收入212.46亿元，同比增长17.4%；实现毛利24.94亿元，同比增长21.0%；实现归母净利润8.33亿元，同比增长35.1%。

2021年一季度，随着稀土价格的大幅上涨，公司盈利大幅上涨，实现营业收入63.73亿元，同比增长39.8%；实现归母净利润7.75亿元，同比增长435.2%。

受益于行业需求提升，氧化镨钕价格持续上涨。

7月公司氧化镨钕挂牌价格已提升至53.89万元/吨，较年初上涨9.79万元/吨。

1-7月氧化镨钕挂牌均价达51.89万元/吨，较去年同期上涨21.31万元/吨。

公司有望迎来量价齐升，实现业绩加速增长。

磁材需求爆发，稀土价值重新定义 ‍

我国是全球第一大稀土矿开采国，资源、规模优势突出。

稀土开采、冶炼分离总量控制指标由工信部、自然资源部统一下达到六大稀土集团，稀土配额随需求上升。其他供给来源进口矿及废料增量较为有限。行业供给在配额管控下存在刚性。

需求端，稀土应用广泛，随着新能源汽车产销量的快速提升，钕铁硼需求暴增，稀土成为新能源金属，带来稀土价值的重估。

我们预计到2025年新能源车领域氧化镨钕需求量可达2.4万吨，较2020年增长438%。叠加风电、变频空调等领域需求增长，氧化镨钕供不应求，价格有望进一步向上突破。

六大稀土集团主导行业供给

中国稀土储量、稀土矿产量世界第一。

我国稀土资源储量大、矿种全，中重稀土储量优势尤为突出。2020年，稀土矿储量4400万吨，占全球储量的36.7%。近年来，国内稀土矿产量严格受控，随着开采指标增加略有增长，但在全球占比呈现下降趋势。

2020年，我国稀土矿产量14万吨，占全球产量的58%，在2010年我国稀土矿产量为13万吨，占全球产量的98%。

中国稀土行业从2013年开始形成导的发展格局。

六大稀土集团整合的背景，是为了提高稀土行业的集中度，有利于政府监管，加强国内资源的合理配置，进一步进行产业和工艺的升级，同时避免无证采矿发生导致稀土资源浪费，是提高国际稀土话语权的重要布局。

国内稀土开采和冶炼分离总量控制指标由工信部、自然资源部下达，随需求增长有所上升。

2021年第一批稀土开采总量控制指标为8.4万吨，轻稀土矿较2020年上半年增加16085吨，中重稀土矿增加1915吨。

第一批冶炼分离总量控制指标为8.1万吨，较2020年上半年增加1.75万吨。

其中，轻稀土矿开采指标中北方稀土占比最大，达60.9%；中重稀土矿开采指标中南方稀土占比最大，为44.4%；冶炼分离指标中北方稀土占比最大，为47.2%。

进口矿及废料是对稀土原材料的有效补充。

我国稀土矿主要从美国、缅甸进口，进口量逐年增长。2020年，镨钕现货紧张，分离企业开工率提高，对稀土矿需求增长明显，美国矿进口量大幅提高。

随着各国稀土项目的增加，如美国 Mountain Pass、澳大利亚 Nolans 项目等，全球稀土矿供应量有望继续缓速增加，支撑进口量的增长。

镨钕产量提升。

我国稀土冶炼分离产能总体呈现过剩的格局，由于实行严格总量控制政策，所以产能利用率并不高。但随着国内轻稀土开采指标以及进口矿量的增加，国内氧化镨钕、金属镨钕供应量有所上升。

截至2021年6月，我国氧化镨钕产能9.65万吨，1-6月累计产量3.35万吨，同比增长29.3%。截至2021年6月，我国金属镨钕产能12.4万吨，1-6月累计产量3.25万吨，同比大幅增长52.7%。

国际市场，莱纳斯产量也处于稳步恢复的状态，2020自然年镨钕产量为4853吨，2021年一季度镨钕产量为1359吨，公司2025年规划产能1.05万吨。

稀土永磁需求高景气稀土具有无法取代的优异磁、光、电性能，对改善产品性能，增加产品品种及提高生产效率起到巨大的作用，被广泛应用于冶金、军事、石油化工、玻璃陶瓷、农业和新材料等领域。

稀土应用广泛，磁材占比最高。

2019年，中国稀土永磁材料消费占比达到44%，是稀土最主要的下游应用。稀土钕铁硼永磁材料作为第三代稀土永磁材料，是目前磁性能最好、综合性能最优的磁性材料，广泛应用于风力发电、新能源汽车与汽车零部件、节能变频空调等新兴领域，行业前景广阔。

生产钕铁硼使用的稀土原材料以镨钕为主，据中国稀土行业协会，2020年我国烧结钕铁硼磁体（毛坯）、粘结钕铁硼磁体、钐钴磁体产量分别为17.85万吨、0.74万吨、0.22万吨，同比分别上涨5.0%、下降6.7%、7.0%。

新能源汽车是未来永磁材料消费的核心增长点。

新能源汽车每辆纯电动车消耗钕铁硼5-10kg，每辆插电式混合动力汽车消耗2-3kg，每辆混合动力汽车消耗1-2kg。

按照2020年全球新能源汽车产量约300万辆来测算，毛坯钕铁硼消费量至少在1.5万吨，对应消耗氧化镨钕约0.45万吨。

全球汽车电动化发展趋势是非常明确的，根据多家锂电企业及咨询机构分析，预计 2025年电动车年销量将突破1600万辆，2030年将达到3500万辆，综上预计在2025年电动汽车毛坯钕铁硼的消费量将达到8万吨，在2030年将达到17.5万吨，则对应未来10年氧化镨钕复合增速可达 28%。

风电领域永磁电机渗透率逐步提高。

风力发电是国内目前新能源及节能环保行业对高性能钕铁硼磁钢需求量最大的领域。风力发电机分为永磁直驱式、半直驱式和双馈异步式，其中永磁直驱式和半直驱式使用高性能钕铁硼磁钢。

百川数据显示，每千瓦装机容量对应的钕铁硼用量约为0.67kg。

2019年全球风电机组的新增装机容量为60.4GW，其中永磁电机渗透率约为35%，据此计算2019年全球风电领域消耗钕铁硼约1.46万吨，折合毛坯约为1.60万吨；2020年全球风电机组的新增装机容量为93GW，同比约增长54%。

预计未来全球风电机组新增装机容量整体有望保持5%以上的增速，同时永磁电机渗透率也会逐年提升，将持续带动风电领域对于高端钕铁硼永磁材料的消耗。

国家能效标准提升，支持变频空调发展。

变频空调是在常规空调的结构上增加一个变频器。

压缩机是空调的核心，其转速直接影响空调的使用效率，变频器就是用来控制和调整压缩机转速的控制系统，使之始终处于最佳的转速状态，从而提高能效比。

我国家用空调长期占据全球80%以上份额，产业在线数据统计，2019年国内家用空调产量是1.53亿台，其中变频空调的产量是6940.5万台，高端变频空调的渗透率预计为 40%左右，每台高端变频空调平均需要使用高性能钕铁硼永磁材料约0.28kg，综上2019年国内变频空调毛坯钕铁硼的消费量在7500吨以上。

随着《房间空气调节器能效限定值及能效等级》于2020年7月1日正式实施，定频空调产品全面淘汰，高效能的变频空调成为市场主流，而高性能钕铁硼磁钢作为变频空调压缩机核心材料，未来需求将大幅增长。

由此，下游新能源领域有望驱动高性能钕铁硼需求高速增长，在国内稀土矿开采指标保持15%-20%的增速假设下，全球氧化镨钕供需缺口或仍将进一步扩大。

稀土其他应用领域还包括抛光材料、催化材料、储氢材料等。抛光材料使用的稀土原材料以镧铈为主，产品应用于液晶基板、导电玻璃、光学玻璃、玻壳、镜片、电脑光盘、芯片、光掩膜、装饰玻璃、饰品等领域的抛光。

2020年，受手机出货量下降等因素影响，我国抛光材料产量3.1万吨，同比下降3.3%。

贮氢材料使用的稀土原材料也以镧铈为主，产品主要应用于镍氢电池。

受到锂电池冲击，镍氢电池市场份额逐年萎缩。

但镍氢电池具备环保、安全、低温动力性能好的优势，在混合动力汽车和低温区域电动大巴车上得到了较好的应用。2020年，我国贮氢材料产量1.01万吨，同比上涨16.7%。

碳中和背景下稀土价值重估镨钕价格节节攀升。

在碳中和背景下，新能源车、风电、变频空调等领域稀土需求大幅增长，氧化镨钕供不应求。与锂、钴相比，稀土供给更为集中，呈现刚性。

在需求增长下，镨钕库存大幅下降。

截至7月16日，氧化镨钕、金属镨钕工厂库存已经分别降至3046吨、1132吨。供需紧张下，氧化镨钕、金属镨钕价格持续上涨，已大幅超过2017年稀土行业“打黑”时期的最高水平。

截至7月20日，氧化镨钕、金属镨钕最高价分别达60.5万元/吨、74.9万元/吨。

另一方面，虽然镨钕价格大幅走高，但被称为“工业味精”的稀土单位用量小，对于下游成本影响相对可控。

随着下游需求的持续走强，供需格局将继续处于偏紧张的状态，镨钕价格将保持高位盘整的态势，甚至有望进一步向上突破。

镧铈价格弱势运行。

2018年来，镧铈价格持续下跌，主要因镨钕产量增加导致镧铈伴生产量增长，而需求无明显增量，导致供应过剩下价格走弱。

截至7月20日，氧化镧、氧化铈全国高价已分别降至0.85万元/吨、0.89万元/吨。当前镧铈过剩问题依然存在，预计价格仍将弱势运行。

资源保障充沛，成本优势明显公司控股股东包钢集团拥有中国稀土储量最大的白云鄂博矿的独家采矿权，稀土折氧化物储量3500万吨，储量超过全国80%。

白云鄂博矿稀土与铁共生，镨钕氧化物占稀土精矿百分比在 18%-22%之间。

公司从关联方包钢股份购买稀土精矿，依托集团资源优势，原料保障充沛，成本优势突出。

白云鄂博矿稀土储量丰富包钢集团拥有的白云鄂博矿是中国稀土储量最大、类型特殊的特大型稀土、铁、铌、钍等多金属复杂共生矿，已探明的铁矿石储量为14亿吨；稀土折氧化物储量3500万吨，居世界第一，储量超过全国80%；萤石储量1.3亿吨，居世界第二；铌储量 660 万吨，居世界第二。

白云鄂博矿平均含稀土氧化物（REO）3%-5%，预测全区稀土资源远景储量超过13500万吨。

主要稀土矿物有氟碳铈矿和独居石，其比例为3:1，都达到了稀土回收品位。

铁-铌-稀土矿床以轻稀土为主，镧、铈、镨和钕四种元素占98.00%以上，其中镨钕氧化物占稀土精矿百分比在18%-22%之间。

目前，包钢集团本部拥有白云鄂博主矿与东矿的采矿权，包钢股份拥有白云鄂博矿西矿采矿权和尾矿库资源，其中尾矿库稀土折氧化物储量约 1382 万吨，稀土氧化物品位超过7.0%。

包钢股份排他性地向公司供应稀土精矿，供应稳定。

精矿价格具备优势从产业链结构上看，北方稀土不进行采选工作，原料稀土精矿从包钢股份采购。

公司定期与包钢股份签订《稀土精矿供应合同》，根据稀土市场产品价格情况，在综合考虑碳酸稀土市场价格，扣除碳酸稀土制造费用及行业平均利润，同时考虑加工收率及稀土精矿品质要求等因素基础上，约定稀土精矿价格和交易总量。

包钢股份生产稀土精矿所用原材料为白云鄂博矿选矿后形成的尾矿资源，铁矿的采选过程摊薄了成本。

2021年，随着稀土产品市场价格的持续走高，精矿价格也有所上涨。但相较于四川氟碳铈矿和美国稀土矿价格，公司精矿协议价格具备成本优势。

同时，调价周期间隔较长，2021年供应合同约定每季度可根据稀土市场产品价格波动情况协商调整稀土精矿交易价格，如遇稀土市场产品价格发生较大波动，稀土精矿交易价格随之浮动。但过往价格基本为年度调整，变更频率较低。

对比几家以稀土业务为主的企业毛利情况，可以看到公司规模大、毛利率高。

2020年，公司稀土业务毛利率达到24.19%。高毛利率一方面因产品结构差异，另一方面因为公司精矿获得成本较低。

技术优势助推公司产业链延伸

公司坚持创新驱动发展战略，建立起多层级科研体系，注重研发投入与人才培养，研究成果丰富。

基于强大的研发实力，公司引领行业发展，五大稀土功能材料不断做大做强，终端应用产品多点布局，科研成果有效转化为高附加值产品，平衡稀土元素利用，实现产业链延伸，为公司创造经济价值。

科研实力强，享税收优惠，坚持创新驱动发展。

公司长期坚持科技创新是改革发展的关键和原动力，注重人才培养及研发投入。

2020年，公司技术人员达1047人，同比增长26.9%；公司研发费用1.08亿元，同比增长47.9%。

公司已形成产学研一体化模式，技术研发为公司产业链延伸，产品附加值提高奠定基础。

建立多层级科研体系，研究成果丰厚。

公司建立了层次分明、特长突出、契合公司发展需求的科研工作体系，在开发利用白云鄂博稀土资源的过程中积累了雄厚的稀土科研、技术、人才等软硬件资源。

基于雄厚的技术实力，公司在稀土材料研发及下游应用方面持续取得突破。2020 年，公司申报发明专利 71 项、授权专利 44 项；获省部级以上奖项 18 项，获稀土科学技术奖一等奖 1 项、二等奖 4 项，科研人员在中国创新方法大赛中斩获金奖。

享受税收优惠以及专项补助。

公司本部及子公司、孙公司地处西部地区，享有所得税优惠，同时有 8 家公司或孙公司被认定为高新技术企业，减按 15%的所得税税率计缴。

此外，受益于在稀土领域的深入研究，公司能够持续获得政府、母公司的专项补助。附加值提升，平衡稀土元素利用平衡稀土元素利用。

随着镨钕需求量的提升，镨钕供应量提升带来伴生稀土产品过剩的问题。

公司通过积极向下游延伸，有效推进镧铈元素应用，促进稀土元素平衡利用。

五大稀土功能材料做大做强。

为提高稀土产品附加值，促进稀土元素平衡利用，推动稀土产业向下游高端高附加值领域延伸发展，公司通过独资设立、合资组建、并购重组等方式发展稀土功能材料产业，现已形成磁性材料、抛光材料、贮氢材料、发光材料和催化材料五大稀土功能材料产业板块。

公司具备磁性材料合金 3 万吨/年，产能居全球第一；抛光材料产能 14000 吨/年、贮氢合金 3000 吨/年，占据国内市场份额半数以上；发光材料 1000 吨/年。

磁性材料是公司功能材料中最主要的收入来源。

2020年，实现销售量 2.87 万吨，同比大幅增长 40.3%；营业收入达 33.12 亿元，同比大幅增长 50.0%。

受市场需求影响，磁性材料均价为 11.56 万元/吨，同比上涨 6.9%，毛利率上涨 4.8 个百分点至 20.2%。

2021年，公司还计划改造升级 1.5 万吨磁性材料生产线，以推进产业链强链。

抛光材料是公司功能材料中毛利率最高的品种。

稀土抛光粉的主要成分是氧化铈，可帮助公司降低镧铈产品库存。

2020年，实现销售量 2.30 万吨，同比增长 39.9%；营业收入 4.38 亿元，同比增长 27.6%；毛利率 24.6%，较2019年增长 3.6 个百分点。

终端应用产品多点布局。

公司结合资源特点及产业布局，有选择地发展稀土终端应用产品，现已形成贮氢材料—镍氢动力电池，磁性材料—稀土永磁磁共振仪、稀土永磁电机，发光材料-LED 灯珠的稀土终端应用布局。

目前，公司已建成 100 台稀土永磁磁共振成像仪生产基地，混合汽车用圆形镍氢动力电池 100 万只/年能力，LED 封装 60 亿颗/年。

近年来，公司应用产品规模不断提升，2020年实现营业收入 1.46 亿元，同比增长 13.2%；实现毛利 0.28 亿元，毛利率达 19.0%。

盈利预测 ‍

假设前提

我们的盈利预测基于以下假设条件：随着稀土需求的增长，近年来轻稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，依托白云鄂博矿资源，配额也保持着理想增速。

公司2021年第一批稀土矿开采指标为44130吨，较2020年第一批大幅上涨8755吨。

我们假设未来三年公司稀土矿开采指标每年保持15%-20%的增速。基于白云鄂博矿配分情况，我们假设镨钕氧化物占稀土精矿百分比为20%。

价格方面，我们假设镨钕价格保持上涨，镧铈价格弱势下行。

镨钕方面，随着新能源汽车产销量的快速提升，钕铁硼需求暴增，带动镨钕需求高速增长。而行业供给集中，受到指标严格管控，供需格局或继续处于偏紧张的状态。因此，镨钕价格或将保持高位盘整的态势，甚至有望进一步向上突破。

2021年1-7月，公司氧化镨钕、金属镨钕挂牌价格均值分别达51.89万元/吨、63.81万元/吨。

镧铈方面，因为镨钕产量增加导致镧铈伴生产量增长，而需求无明显增量，导致供应过剩，价格走弱。

2021年1-7月，公司氧化镧、氧化铈挂牌价格均值均为1.08万元/吨。

我们假设2021年公司氧化镨钕售价（含税价）为60万元/吨，氧化镧、氧化铈售价（含税价）为1.08万元/吨，未来镨钕价格逐年上涨，镧铈价格小幅回落。

未来３年盈利预测基于上述假设条件，我们得到公司2021-2023年收入分别为297.8/357.6/432.8亿元，归属母公司净利润42.0/56.3/78.1亿元，利润年增速分别为404.7%/34.0%/38.6%。每股收益分别为1.16/1.55/2.15元。

盈利预测的敏感性分析

我们分别考虑氧化镨钕价格和销量变动对公司2021年业绩的影响。

最悲观假设下，公司氧化镨钕平均售价（含税）为55万元/吨，销量1.6万吨，对应2021年归母净利润34.18亿元；

最乐观假设下，公司氧化镨钕平均售价（含税）为70万元/吨，销量2.2万吨，对应2021年归母净利润63.71亿元。

风险提示 ‍

估值的风险

我们采取绝对估值和相对估值方法计算得出公司的合理估值在52.8-57.2元之间，但该估值是建立在较多假设前提的基础上计算而来的，特别是对公司未来几年自由现金流的计算、加权资本成本（WACC）的计算、TV 增长率的假定和可比公司的估值参数的选定，都加入了很多个人的判断：

1、可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长估计偏乐观，导致未来10年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；

2、加权资本成本（WACC）对公司估值影响非常大，我们在计算 WACC 时假设无风险利率为3.0%、风险溢价6.5%，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、导致 WACC 计算值较低，从而导致公司估值高估的风险；

3、我们假定未来 10 年后公司 TV 增长率为 3%，公司所处行业可能在未来 10 年后发生较大的不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高估的风险；

4、相对估值时我们选取与稀土行业相关企业盛和资源、厦门钨业和新能源金属行业龙头企业赣锋锂业、华友钴业做比较，给予2021年48-52倍市盈率，可能未充分考虑市场整体估值偏高的风险。

盈利预测的风险

我们在预测公司业绩的时候，设定了很多参数，这些参数的设置都加入了很多个人的判断：

1、我们认为公司开采指标有望持续增长，近年来随着需求增长，轻稀土总量控制指标持续增长，公司作为行业龙头，资源优势突出，配额一直保持着理想增速。

但仍然可能存在公司获得开采指标增速低于预期甚至配额减少的可能，导致公司业务成长不及预期的风险。

2、我们认为镨钕价格有望进一步向上突破，随着新能源汽车产销量的快速提升，钕铁硼需求暴增，带动镨钕需求高速增长，而行业供给集中，受到指标严格管控，供需格局或继续处于偏紧张的状态，因此，镨钕价格或将保持高位盘整的态势，甚至有望进一步向上突破但仍然可能。

但仍在存在需求增速不及预期，镨钕价格回落，导致公司毛利率水平下滑的风险。

3、我们认为公司精矿获得价格有望长期低于市场价格，公司原料稀土精矿从包钢股份采购，生产稀土精矿所用原材料为白云鄂博矿选矿后形成的尾矿资源，铁矿的采选过程摊薄了成本，交易价格综合考虑碳酸稀土市场价格，扣除碳酸稀土制造费用及行业平均利润等，长期低于市场价格。

但仍然存在公司从包钢股份获得精矿价格大幅提升，导致公司毛利率水平下滑的风险。

其它风险

公司关联交易规模较大，对公司经营独立性形成一定影响。

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作者：国信证券刘孟峦冯思宇

报告原名：《全球稀土龙头，乘新能源东风》

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