泰安冲孔字壳(设备龙头进军电池结构件领域，斯莱克：锂电高景气助乘风而起)

Posted 2023-05-31

篇首语：带不走四季的风，就卷走一路的风景;遇不到心动的人，就孤身潇洒走四方。本文由小常识网(cha138.com)小编为大家整理，主要介绍了泰安冲孔字壳(设备龙头进军电池结构件领域，斯莱克：锂电高景气助乘风而起)相关的知识，希望对你有一定的参考价值。

泰安冲孔字壳(设备龙头进军电池结构件领域，斯莱克：锂电高景气助乘风而起)

（报告出品方/分析师：招商证券刘荣胡小禹吴洋）

一、国内制罐设备龙头转型锂电池结构件，打开成长新空间

1、国内易拉罐设备领军者，布局新能源电池壳获二次成长

斯莱克是国内易拉罐高速自动化生产设备制造的龙头。公司成立于2004年，2014年1月在深交所创业板挂牌上市。

2019年以前，公司定位于面向全球市场的高端专用成套设备的设计制造，主要从事成套高速易拉盖、易拉罐生产设备、图像检测等各类系统的研发、设计、生产。2019年开始，公司基于自身的装备技术，拓展锂电池结构件产品，寻求更广阔的成长空间。

从公司的收入利润和业务发展来看，可以大致分为几个阶段：

1、自2014年上市至2017年，斯莱克的营收与净利润均维持较快速增长，营业收入的同比增速逐年上升,主要受益于国产设备的进口替代、以及募投的易拉盖设备业务逐年放量。

2、2018年~2020年，公司营收增速和净利润增速均出现放缓。2018年，公司营收增幅达到 35%，但净利润仅增长1%，此后两年营收增速继续放缓，净利润出现负增长。造成业绩下滑的原因主要为产线定制化特点、财务费用增加、疫情以及汇兑损失和子公司的商誉减值等。

3、2020年~2021年，公司新能源电池壳业务逐步放量，开启第二增长曲线。

公司早在2018年便通过子公司先莱汽车持有新乡盛达70%的股份，开始表现出进军新能源电池壳的姿态。

2019年4月，公司正式启动新乡盛达年产 30 亿只圆柱形动力电池壳项目，投资 8 亿元。

2020年4月，产品通过验证，开始批量供货。同年 4 月，先莱汽车向安徽斯翔增资 1 亿元获得标的公司51%的表决权，从而开启了年产 3 亿只圆柱形电池铝壳的项目。

到2022年4月，公司首条铝圆柱电池壳生产线已经运行半年，安徽斯翔和常州莱胜项目也在稳步推进。

2021年公司营收达到10亿，同比增长13.7%，归母净利润达到1.07亿，同比增长68%。此外，公司2021年年报首次披露了电池壳相关业务收入，达到0.78亿元，尽管同比增速仅为 16.6%，但这也主要归因于21年电池壳业务主要集中在河南新乡，受暴雨泄洪影响较大，预计未来增长将更快。

2、四次募资助力公司业务结构转变

公司上市以来有过四次募资计划，均有力地推动了公司业务结构的转变：

第一次：IPO募资，加强了公司在易拉盖设备领域的实力。项目包括三部分内容：易拉盖高速设备成套制造、易拉盖高速设备零部件制造、企业技术中心建设项目。

前两个投产项目共计募资 2.1 亿元，建设期均为 1.5 年。

这次募资计划解决了公司的三个问题，一是公司上市前面临产能不足的瓶颈，二是让公司更从容的应对技术快速更新的易拉盖设备市场；三是实现了更高比例的零部件自制，降低了技术外泄的风险，公司在上市前几年已经在此方面做了努力，外协加工的比例由 2010 年的 21%下降至 2013 年的 5.2%，但部分精密零件仍依赖外协加工，有泄密风险。

第二次，2016 年定增募资 3.4 亿元，进一步完善了公司的产品结构。

项目包括 1.8 亿元的高速精密自动冲床制造项目和 1.6 亿元的高速数码印罐设备制造项目。前者通过降低外采成本改善了公司的成本结构，而后者是公司优势业务的重要补充和延伸。

第三次，2020 年 9 月，斯莱克发行 3.9 亿元的可转债，募集资金中有 2.7 亿元用于易拉罐、盖及电池壳生产线项目。

这一可转债预案在 2019 年便已发布，当时新乡盛达的圆柱动力电池壳项目已经启动。此次可转债募集资金进一步充实了公司在新能源领域布局的预算。自 2020 年 3 季度开始，我国的新能源汽车销量和锂电池装机量便急速攀升，电池壳随之大增。几乎同时期，使用 21700 型圆柱电池的特斯拉 Model 3 车型的销量迅速增长，且特斯拉在上海落厂，大有利于本土供应商。

第四次，也是正在进行的一次，2021 年 8 月，斯莱克发布了定增预案，拟募资不超过 9 亿元用于苏州铝瓶高速自动化生产线、常州电池壳生产项目、泰安设备产线基地建设项目和海南高端装备制造及研发中心项目。

其中，苏州铝瓶高速自动化生产线拟投资 1.5 亿元，以形成年产铝瓶高速自动化生产线 1 条和改造线 1 条的产能；常州电池壳生产项目拟投资 3.85 亿元，形成年产 1.16 亿只新能源汽车方壳电池壳的生产能力；泰安设备产线项目拟投资 2.5 亿元，形成易拉罐高速自动化生产线 1 条及改造线 1 条，易拉盖高速自动化生产线 1 条及改造线 2 条的生产能力；海南高端装备制造及研发中心项目拟投资 1.5 亿元，用于生产烘干线、易拉罐输送线、底涂机、AI 分拣机等用于提高生产效率的智能装备。

在该预案中，常州方型电池壳项目的投资额最大，也体现了公司坚定拓宽增量业务板块的决心。（报告来源：远瞻智库）

二、制罐、盖设备市场的佼佼者，看好行业渗透率的提升

1、人均易拉罐消费量和饮料罐化率仍有较大提升空间

斯莱克是国内易拉盖、易拉罐设备的龙头。公司在该领域内的主要产品为易拉罐和易拉盖的高速生产设备，兼具设备的系统改造、相关模具与零部件的生产。

公司早期业务以易拉盖的设备生产为主，上市以后，公司在更高技术含量的易拉罐设备产线上发力，2017年以后，制罐设备和制盖设备的收入大抵相当，并一直维持相近的比例。易拉盖、罐设备是对技术要求极高的设备，同时也是技术快速迭代的设备。从易拉罐的发展经历来看，易拉罐经历了从类玻璃瓶的三片马口铁罐到标准铝制罐的阶段。易拉罐最初的应用形态为金属啤酒饮料包装罐，是一种三片罐，用马口铁制作形成，罐体上部呈圆锥状，最上面是冕状罐盖，从外形上大体和玻璃瓶相差不大。上世纪 50 年代，行业发展出专用的灌装线，而罐盖则在 50 年代中期逐渐演变成平面形状。

1959年，美国 DRT 公司的艾马尔·克林安·弗雷兹用罐身材料加工形成铆钉，外套拉环拉紧，配以刻痕从而形成完整的罐盖，这形成了第一代铝制罐。铝制易拉罐的发展速度极快，到 20 世纪末，全球全年的易拉罐消费量已经达到 1800 亿只，占当时世界金属罐消费总量的 45%。

2002 年以来，全球易拉罐消费以 6%左右的速度增长，2008 年全球易拉罐消费超过 4000 亿只，2011 年上升到 5011 亿只。与此同时，因二片易拉罐多是由铝材制作的，因此易拉罐的消费也大大拉动了全球铝材消费量。

之所以铝制易拉罐能保持领先于普通瓶装和玻璃瓶装的增速，主要归因于三点：

首先，易拉罐使饮料口感更好。例如可乐、啤酒等饮品，均需要大量充入二氧化碳，而塑料瓶的外包装多为 PET 高分子材料，分子间隙较大，容易导致二氧化碳渗透，且夏季温度较高时渗透率更高，因此饮用时的口感更差。玻璃瓶和易拉罐瓶材质较厚，且传热系数较低，二氧化碳能更大比例地溶于水，强化了饮用口感。

其次，易拉罐易回收更环保。从环保效果来看，铝制易拉罐的回收效果更佳，且二次利用的可能性极高。从保质期来看，铝制易拉罐也明显长于玻璃瓶装和塑料瓶装，因为易拉罐可以做到完全避光且溶氧量更少。

最后，从运输效果来看，易拉罐也比玻璃瓶更容易运输，也更安全。

中国易拉罐消费量自 21 世纪开始从较低基数水平迅速增长，这主要归因于易拉罐容器相比塑料瓶包装更贵，在人均收入较低的环境下，易拉罐消费难以充分渗透和普及，而一旦人均收入达到某阈值，易拉罐消费量便能呈现快速增长。

尽管如此，我国人均易拉罐消费量依然小于发达国家甚至全球平均水平，且以啤酒作为代表性饮品的罐化率依然偏低，金属包装行业的市场规模占整体包装行业市场规模的比例约为 13%，相较于全球平均超 20%的水平，仍存在较大增长空间。

从全行业的角度来看，易拉罐设备行业经历过剧烈的竞争与整合，厂商从最初的几十家发展到如今的四家。

除了斯莱克以外，其余三家分别为 STOLLE、DRT（易拉罐的起源厂家）和 STI，斯莱克是亚洲唯一一家厂商。

受益于 21 世纪初中国国内快速增长的易拉罐消费需求以及当时中国较低的人力成本，斯莱克快速发展，目前易拉盖高速生产设备已占据全球 10%的市场份额，国内 70%的市场份额。

易拉罐高速生产设备近几年在国内的市场占有率超过了 50%，在国际上也在积极着手业务布局，并取得了一定的成绩。另外三家易拉罐设备厂商均有较为久远的经营历史，积淀较为深厚，其中市占率最高、产品技术力最强的是美国 STOLLE。

2、技术更新迭代节奏较快，公司后来居上勇立潮头

为何易拉罐的消费量保持较高的增长，行业空间不断扩大，但厂商数量却不断下降呢？核心原因在于设备快速的更新换代，这在一定程度上淘汰了大多工艺落后的厂商。

设备的快速换代，原因主要有以下两个方面：

1）铝制易拉罐的厚度不断变薄，对设备提出了更高的要求。

约束易拉罐装饮料消费量的重要因素在于铝盒成本相比塑料盒装成本更高，因此减少罐制材料的用量，就能极大程度地降低易拉罐的成本，促进消费。

随着制罐企业封缝技术的不断改进，易拉罐的厚度从 1960 年代的 0.36 毫米下降到 1990 年代的 0.24 毫米。

对于设备厂商而言，让罐壁变薄，往往需要三步的连续拉伸冲压，每次都使用半径越来越小的模具，并在拉伸机拉伸后，利用冲床使得超出半径部分的材料被冲落。

这一工艺步骤中，难度较大的是变薄拉伸环节，在拉伸过程中，集中在凹模口内锥形部分的金属是变形区，变形区内，材料处于轴向受拉、切向受压、径向受压的三向应力状态，在这一作用下，晶粒细化，强度增加，产生了加工硬化。与此同时，传力区的金属受力情况极为恶劣，材料减薄时容易发生断裂。

因此，精确控制拉伸过程中的凹模锥角、行程长度等技术参数极为重要。如果厂商在拉伸过程中的断裂率较高，无疑将增加自身生产成本，这在一定程度上淘汰了大多工艺落后的厂商。

斯莱克在拉伸技术上已经稳居行业领先地位，公司首创了双向双伸拉伸机，产出率提高了一倍，运行速度达 350 冲/分钟，700 罐/分钟，设备冲程 610mm，生产过程中的震荡和摇晃显著减少，且能耗也进一步减少。

除了拉伸环节之外，冲床是另一个关键设备。

由于国内厂商提供的冲床主要服务于低端市场，加工精度和速度都不能满足易拉盖高速设备和两片罐设备的生产，因此斯莱克原先所用的冲床产品均主要来自美国 MINSTER 和瑞士 BRUDERER，是冲床行业中的高档产品。

然而进口产品价格昂贵，供货周期长，因此斯莱克大多采购二手冲床产品，随着公司业务规模扩大，二手产品的采购额上涨，且下游客户要求使用新冲床的比例逐年增加。

上市前，公司采购的冲床金额一直占据对外采购额的 50%左右，2013 年上半年甚至达到 61%。斯莱克在 2015 年拟定的定增项目草案中，就包括 1.8 亿元的高精密冲床制造。2016 年以后，冲床成本占公司营业成本的比重显著降低，约为 10%~15%之间，也使公司获得了成本优势。

2）设备的生产效率不断提升。

上世纪 70 年代，设备制罐速度约为 650~1000 cpm（只/分钟），80 年代逐渐达到了 1000~1750 cpm，到了 21 世纪，单条产线的制罐速度达到了 2000 cpm 以上。

设备制造速度很大程度上取决于设置的通道数量，2006 年，斯莱克研制出单机产能2600盖/分钟的四通道高速设备，在此基础上，公司又在 2008 年成功研制出易拉盖整线设备和高速基础盖生产设备。

上市时，公司组合盖设备单机产能已经达到 3000 cpm，和美国 STOLLE 达到相同水平，领先于另外两家海外龙头 DRT 和 STI。2017 年，公司创新性地推出了新款产品 HEXAD，业内首创六通道易拉盖产线，产能达到 4500 cpm，大大领先于海外龙头的 3000 cpm 的技术水平，次年 2、3 月已经在下游客户处安装生产线并正式生产。

此外，公司建立的易拉罐高速生产线的效率也达到 3000 cpm，与 STOLLE 的易拉罐生产线的生产效率基本持平。

3、易拉盖、罐设备作为立家之本，基本盘稳固

与金属装备制造设备产业较高的市场集中度不同的是，下游金属包装制造业的集中度仍极为分散，由此衍生出下游产品生产质量较差，不够规范的现象。

我们认为，伴随下游产业链的整合和自身需求结构的改进，斯莱克的高速易拉盖、罐设备仍有较为可观的增长空间，而这具体表现在以下三点：

第一，饮料、啤酒罐化率的提升也是未来的一大趋势，除了因人均收入提高，带动口感好价格高的罐装饮料的消费外，还将受益于以下因素：

1）我国拥有远超其他各国的铝原料产量，而二片罐和易拉盖的主要材料都是铝制的，先天发展罐装饮料的条件也十分充足；

2）金属罐相比玻璃啤酒瓶更安全，且在国内发生过多起玻璃啤酒瓶反复使用而爆炸的事件，这促使我国政府规定玻璃啤酒瓶的使用寿命不得超过两年，这也将从立法层面提高饮料产品的罐化率；

3）从环保的角度来看，我国当前铝资源的二次使用率仅为16.3%，而全球铝资源的二次使用率达到33.1%，日美则超过了80%。易拉罐的可回收性非常强，二次利用的可能性也很高，因此促进饮料罐化率提高也是改善环境的一大必然措施。

第二，行业另一趋势是二片罐对于三片罐的替代。

三片罐诞生于 200 年前，由罐身、罐底和罐盖三片金属薄板制成，制作材料多为马口铁。二片罐诞生于 20 世纪中叶，由罐身、罐盖两片金属薄板制成，制罐材料主要为铝和铁。相比三片罐，二片罐是由冲拔工艺制作而成，因此罐身与罐底之间无接缝，不渗漏且美观大方，此外，节省了焊接密封的工序使得二片罐的生产效率也明显提高。

2015 年以前，国内二片罐与三片罐的市场比例大致相当。在此之后，二片罐开始加速抢夺三片罐的市场份额，诸多代表性的包装类上市公司，均开始大规模投资二片罐产线。

如上市前保持大量三片罐产线的奥瑞金，2012 年上市时的募资项目中包括了三条三片罐产线扩建项目，而 2015 年公司发布非公开发行预案时，在建工程中的 4 个项目有 3 个为二片罐项目。

国内最大的金属包装集团公司中粮包装，则在更早的 2011 年实现了二片罐收入对三片罐的超越，并持续拉开差距。

对斯莱克而言，因公司涉足易拉罐设备产线较晚，所以公司专注于布局二片罐设备的产线，且二片罐产线的市场价值是制盖产线的 5 倍，产品附加值高，因此在二片罐替代三片罐市场的大背景下，斯莱克设备业务将持续受益。

第三，数码印罐设备是公司在传统机型之外拓宽的又一增长点，未来发展空间可期。

具体来看，未来金属包装行业的发展趋势不光在于材料减薄，也在于罐型多样化的选择（定制罐型或加以数码喷涂体现个性化需求）；制罐材料向复合材料方向演变（以覆膜铁、覆膜铝为代表的复合材料取代传统的钢材、铝材）；饮料罐化率的提升以及两片罐大范围取代三片罐。在满足罐型多样化选择方面，斯莱克当前数码印罐的技术能力已经十分成熟。

早期公司就已在这一方向积累了大量研发经验，在包括机械结构、数码打印、数码传输等领域建立了专利壁垒，此后，公司在 2015 年的非公开发行计划中将数码印罐设备产业化，2017 年投放出第一代产品。

公司综合参照了易拉罐消费量极为庞大的美国市场，发现个性化易拉罐消费比例很大，但原有的制版印刷需要很大的订单量才能满足在罐体表面喷涂的经济性，这与个性化需求本身产生了矛盾。

公司开发的数码印罐设备则可以满足任何情况下的个性化需求，且一旦建成，并不需要因个性化需求不同而做过多调整，因此边际拓展成本极低。根据 NAPCO Media 对饮料包装行业供应商的调查，57% 和 49%的供应商都认为个性化与承印物种类多都是可以促进需求增长的关键因素。因此数码印罐设备是公司在传统机型之外拓宽的又一增长点，未来发展空间可期。（报告来源：远瞻智库）

三、发力新能源领域，打造电池壳大规模生产的技术壁垒

1、制罐设备龙头的技术在电池壳领域发光发热

斯莱克的易拉罐生产技术，很适合移植到电池壳的制造商，事实上，4680 的灵感之一就是易拉罐生产。

2020 年 9 月，特斯拉的电池日活动发布了旗下最新的电池技术，发布了型号为 4680 的无极耳电芯，高 80mm，直径为 46mm。

新产品为人关注的第一个重点是创新性的无极耳设计，取而代之的是在电池内部两端设计面积较大的集流体，这使得电流可以从更大的截面通过，使电芯的充放电效率提升至过去的 6 倍。

另一引人关注的点在于马斯克所强调的电池生产流程的优化，即高产量行业的批量生产模式带给特斯拉寻求类似生产模式的灵感。

事实上，大批量生产的动力电池和易拉罐，确有诸多共通点，如产量大、成本低、一致性要求高、外形类似。

斯莱克早在 2019 年就启动了河南新乡的圆柱电池壳批量生产的项目。

相比传统的易拉罐模具，圆柱形电池壳的市场分散度较高，且生产主要依靠传统的冲压工艺。斯莱克选择依靠设备优势，转向具有更大市场空间的锂离子电池壳下游，这样做的考虑与优势主要体现在以下几点：

1）当前全球易拉罐消费量达千亿只，远高于动力电池壳，因而电池壳的需求量还未达到能支撑一个设备市场。

另一方面，斯莱克主打二片罐设备的生产，相应的下游二片罐市场的竞争格局已经相对稳定，以中粮、奥瑞金、波尔、昇兴为首的头部企业占据了业内大部分的市场份额，行业 CR3 达到了 67%。此外，食品饮料金属包装市场本身规模庞大，需求的地域性分散严重，开拓成本相对较高。而电池壳的生产往往集中于相应的地域产业链上，如新乡的锂离子产业链，合肥的动力电池以及配套的新能源汽车产业等。

2）斯莱克早期的技术积累对于涉足电池壳市场的铺垫作用。

相比方型电池更多的强化能量密度的方式，传统圆柱形电池增强能量密度的方式较为单一，其中一个重要的方式为减轻结构件重量，因此外壳的减薄一直是电池厂商致力于追求的点，而这一趋势又与易拉罐行业发展的减薄要求不谋而合。

相比已经有 60 年历史的传统行业，金属罐的材料厚度已经降到极低的水平，较为单薄的壳体厚度已经降低至 0.1mm；18500 钢壳电池的外壳厚度约为 0.2mm，21700 铝壳电池因体积增大和材料要求，厚度达到 0.4mm，新型的 4680 电池的规格，其壳体厚度也差不多为 0.3mm，且盖体厚度为 0.9mm，基本都超过易拉罐的厚度标准。

综合而言，从超薄金属成型加工的角度来看，电池壳做薄的难度更低，而精于易拉盖、易拉罐加工设备的斯莱克的起点则更高。

与之对应的，是斯莱克在超薄材料领域的开拓和积累。

2009年公司“超薄金属板精密成形高速全自动成套设备关键技术研发及产业化”项目就已获得江苏省重大科技成果转化专项资金的 1125 万元支持。此后，公司对这一技术的应用场景进行拓展，经过二、三年的外部调研和技术总结，将超薄金属成型加工移植到新能源电池壳生产线的制造上。

3）以易拉罐设备技术为基础，可以实现更高的生产效率和良率。

传统上圆柱电池壳的生产，需要经过原材料采购、冲轧、打包电镀、包装等环节。在这一系列环节中，制约电池壳规模化生产的是冲轧环节，国内在这一领域主要依赖单机生产。

一般来说，相对先进的级进模配合多工位压力机进行生产可以提高工作效率，但仍然包含多个任务的冲模，在一副模具内可以有冲孔、落料、折弯、拉深、切边等多个工序，并且各个工位按照产品的工艺顺序关联完成不同的冲压加工，配合送料机按照一个固定的步距将材料向前移动，这样才算实现了一个行程完成多个冲压工序的功能。

相对复杂的工艺程序以及单机生产的限制，使得国内传统冲床生产电池壳的效率仅为 50 个/分钟，旭精机的效率也仅为 150 个/分钟。与之形成对比的是斯莱克的电池壳自动化生产线，可以达到 1200 个/分钟。

目前，斯莱克的大规模生产线的投资价格也较为昂贵，一套 SLAC 自动化整线的成本约为 5000 万元，而单台旭精机冲床的价格约为 300~500 万元，但自动化生产线具有更高的生产效率，且同时具备自动成型、自动检测、自动清洗和自动包装的功能。

在高速生产的过程中参数可以实现精准控制，能保证产品质量保持较高的一致性，而且表面光洁度和材料利用率高于现有的其他生产方式，生产过程也能实现无人化，达到产品品质和高效生产的完美契合。

2、受益于下游装机带动，电池结构件空间广阔

电池壳空间广阔，我们预计 2025 年圆柱+方壳的市场规模将达到 132 亿元，而 2021 年的市场规模仅约 46 亿元。锂离子电池装机量在 2021 年以来持续高速增长，国内诸多电池厂商也掀起了雄心勃勃的产能扩张计划。

我们重点跟踪了 2021 年 H1 国内一二线电池厂的扩产计划，根据高工锂电的不完全统计，2021 年全国动力电池投扩产项目达到 63 个，投资总额超 6218 亿元，规划新增产能超过 2.5TWh。

与此同时，各大动力电池厂商也提出了积极的产能规划，如宁德计划在 2025 年将产能达到 600-700GWh，蜂巢能源提出要在 2025 年达到 600GWh，国轩高科计划在 2025 年实现 300GWh 的产能。

一般而言，特定型号的电池，其装机量与结构件的耗用量的配比几乎相当，这也就意味着，下游新能源汽车的装机量与电池结构件市场需求成正比例关系。

2021 年全年我国新能源汽车产量达到 353 万辆，同比上升 169%，其中纯电动和混合动力的乘用车合计占比接近 95%，贡献了主要增量。我国新能源汽车产业链经过多年发展已经比较成熟，补贴持续退坡的背景下，电池平均成本也不断下降，市场进入高速发展阶段。

在我国碳中和的政策目标愈发清晰、部分地区燃油车销售禁令、充换电站设备愈发得到推广的背景下，未来直到 2030 年都将是新能源汽车快速发展的时段。这也必然带动包括电池壳在内的电池结构件市场的持续增长。

3、电池壳减薄是重要趋势

对锂离子电池而言，通常需要保证盖板、壳的配比为1:1，确定的配套比例使得电池壳的需求量与锂离子电池的需求量呈现极高的匹配关系。

然而，现在正在演化，且在未来仍将持续的趋势是，提高动力电池的能量密度是电池厂商极为关键的要义，首先是因为能量密度的提高可以相对减轻动力系统的重量，使车身更加轻便，其次则是扩大新能源汽车充电容量的需求，以强化汽车的续航里程。

因此在相同的电量总量下，更高的能量密度意味着更少的电池单体和配套的电池壳。此外，电池壳的减薄趋势减少了所耗费的材料成本，同时对加工设备也提出了更高要求，这正是斯莱克技术积累之所在。

根据《中国压铸》杂志，2020 年全球电池壳市场规模接近 90 亿元，中国的市场接近 50 亿元（包括动力电池、消费电池、储能电池、电动工具等所有锂电池应用场景）。在未来 10 年内，中国和全球市场均会迎来快速发展。

动力锂离子电池依据形态可划分为圆柱形电池、方形电池、软包电池和其他特殊形态电池。

圆柱电池一般以正极、隔膜或负极的任意一端作为轴心进行卷绕，最后封装在圆柱金属外壳（钢壳或铝壳）之中。

方形电池既可以用卷绕工艺，也可以用叠片工艺。采用卷绕工艺的方形电池一般会使叠层围绕两道轴心进行卷绕，接着以间隙直入的方式装入金属外壳（钢壳、铝壳）中。

圆柱和方形电池，都要用金属外壳，软包电池的内部结构是正极、隔膜片和负极依次堆叠而成，并在外部用铝塑膜包装。

对比而言，三种形态的电池各有特色鲜明的优缺点。

圆柱电池依靠卷绕工艺制作而成，工艺简单，更容易控制电芯的质量，更适合大规模生产。此外，圆柱电池单体相对较小，且因圆柱体型的缘故，电池单体之间往往空隙较大，因此散热效率高。

最后，圆柱锂离子电池极片公有二次分切缺陷机率低，往往能达到98%的良品率。

近年来，圆柱电池的地位受到方形和软包电池的挑战，但46系列大圆柱电池发布后，有望凭借更高的能量密度和更快的充放电效率，为圆柱电池扳回一城。

2018~2019年间，圆柱电池在国内动力电池厂商中的装机量占比持续下滑，大批圆柱电池企业退出动力市场转战小动力。2020年特斯拉 model 系列车型的销量大幅增长，使得圆柱电池的阵地稍稍得到稳固，然而国内以 CATL 和 BYD 为主的龙头企业对方形电池和软包电池的采纳度依然显著强于圆柱电池，2021 年国内圆柱电池的装机量占比进一步下滑至 6%的比例。

之所以出现这种情况，可归因于圆柱电池的两个劣势：

1）使用圆柱电池，使得电池管理的复杂程度较高。

一般来说，为了更好地利用车身空间，传统圆柱电池的个体比较小，因此为了满足新能源汽车的续航行程要求，往往需要大量的圆柱电池单体组成一个复杂的电池系统，管理难度极高。

特斯拉采用圆柱电池的一个核心支撑力是具有先进的BMS管理系统，可以细致到对单个电池的检测。此外，包含大量单体的电池系统，最短板效应也极为明显，往往单个电池非良品，导致电池膨胀或鼓气裂开，容易影响整个电池系统。

2）传统圆柱电池能量密度进一步突破的可能性较低。

比亚迪更偏爱的大型圆柱电池尽管能量密度高，但有碰撞和起火风险，以特斯拉所使用的代表性圆柱电池，其单体空间有限，提高能量密度的方式更多只能从材料端入手。方形电芯可以从电池尺寸和厚度的角度入手，通过扩大尺寸提高自身能量密度。

国内偏好方形电池的车企远多于圆柱电池和软包电池，电池厂商也致力于实现方形电池的更大体量和规模化的生产，从而进一步摊薄单位能量供应的成本。

4680 的应用，有望显著改善上述两个劣势，让圆柱电池重新成为主流。46 系列大圆柱电池通过扩大尺寸减少金属外壳的重量占比，使得单体能量密度相比 21700 大约提高了 12%，电池包提供的续航里程则提高了 16%。

综上所述，传统的圆柱电池相比方形和软包，在能量密度和发展上限层面受限，这导致了圆柱电池在国内的新能源汽车品牌中接纳度降低。

尽管如此，圆柱电池仍在尽力突破发展的瓶颈，例如在过去几年 18650 型号电池逐渐式微的背景下，特斯拉采用 21700 型号圆柱电池，在单体能量密度提升的情况下，将能量成本由原先的 185 $/kWh 下降至 170 $/kWh，这一新型电池迅速应用于特斯拉的经典车型中，并在 2019-2020 年间迅速取代传统的 18650 型圆柱电池成为最高占比的型号。

2020 年的特斯拉电池日，特斯拉推出了全新系列的 46800 无极耳大圆柱电池，单体电芯较 21700 更大，储能容量因体积的增大而达到过去的 5 倍，充放电效率因无极耳设计而达到过去的 6 倍，可使同样车型续航里程提高 16%。

作为圆柱电池，天然有更稳定更安全的优势。特斯拉预计 2022 年将会把该型电池应用在量产车上，彼时圆柱电池的装机量占比预计将再次得到提升。

斯莱克对于锂离子电池外壳的探究路径是由浅入深的，稳步探索从圆柱钢壳到圆柱铝壳，再到方形铝壳的技术路线。

公司最早在 2018 年 4 月投资设立“苏州先莱新能源汽车零部件有限公司”，注册资金 1 亿元，由公司以自有资金方式出资。

2018 年 7 月，公司与河南新乡凤泉区政府签署战略合作协议，双方拟定共同打造新能源精密结构件产业园。2018 年 9 月，合作协议进一步细化，新乡市凤泉区政府为斯莱克预留 500 亩发展土地，其中项目一期使用 150 亩土地，并约定了政府方面的专项资金支持和斯莱克未来数年提供税收的规划。

2019 年 3 月，公司正式启动第一期新能源电池钢项目，由先莱汽车的子公司新乡盛达执行年产 30 亿只圆柱形动力电池钢壳项目，预计项目完全达产可实现收入 7.5 亿元，净利润约 1.4 亿元。

2019 年 11 月，公司与合肥力翔签订战略合作协议，投资年产 3 亿只铝制电池壳项目。

2020 年 12 月，斯莱克与常州西太湖管委会签订战略合作协议，设立常州莱盛新能源公司，生产产品为动力电池方形铝壳，后续该项目增资追加至 3.85 亿元，并由斯莱克发布定增预案，以最终形成年产 1.16 亿只方形铝壳的生产能力。

由此可见，公司从最容易规模化生产的圆柱形电池外壳入手，前期主打价值量相对较低的圆柱钢壳，在新乡的钢制圆柱钢壳成功取得进展后，公司进一步在后续两个项目中推动价值量相对更高的圆柱铝壳和方形铝壳的生产（一般圆柱钢壳单个售价仅为 0.3 元-0.5 元左右，而根据斯莱克和科达利的募资公告，方形铝壳售价约为 5.4 元/个）。

铝壳锂电池的质量更轻，且因外壳密度小，自身安全性也要优于钢壳。公司当前已经具备方形电池铝壳的制造技术，拟通过常州电池项目的募资达到年产 1.16 亿只方形铝壳的产能。在前文的分析中可知，方形电池壳在国内车厂偏爱的能源环境中具有独特的优势，且下游的电池厂商和新能源车型最多，一旦斯莱克成功突破这一技术并通过产品验收，将打开一片更广大的市场。

四、市场规模测算与盈利预测

1、对圆柱电池壳的市场空间测算

本节我们对圆柱电池壳未来的市场空间做了测算。当前市场上圆柱电池壳的终端去向大部分集中于特斯拉的车型，这当中包括了历史原因，且特斯拉拥有较为领先的 BMS 管理系统，足以应付传统圆柱电池面临的困难。

我们认为，未来特斯拉将依然延续采纳圆柱电池的方案。在这种背景下，我们对圆柱电池壳的预测分为两方面：由特斯拉销量增长驱动的圆柱电池壳市场需求和中国其他新能源车企驱动的需求。

我们的预测基于以下的假设：

1）对未来中国和非中国地区的特斯拉销量增速做了预测。

我们预计 2022 年中国特斯拉销量同比增长 60%，此后三年的增速分别为 40%、30%、30%。此外，因新能源车在欧美等发达地区的渗透率还比较低，且欧洲持续推动碳排放惩罚和清洁能源补贴，发达地区在较低的基数水平下有望实现更高的增长，预计 2022 年增长率达到 60%，此后三年的增速预计分别为 30%、20%、20%。

2）对 18650、21700 和未来的 46800 三种型号的圆柱电池的占比做了预测。

当前特斯拉已基本弃用 18650 型号电池。特斯拉预计 46800 电池在 2022 年将在对应的车型上得到应用。

我们预计到 2025 年，46800 号电池在圆柱市场的市占率将达 90%。一般来说，18650 型号的电池重量在 45-48g 之间，应用于特斯拉车型的 18650 电池能量密度为 240Wh/kg；21700 型号电池重量在 60-65g 之间，应用于特斯拉车型的 21700 电池能量密度为 260Wh/kg；46800 型号电池重量为 350g，对应的能量密度达到 284Wh/kg。

单个电池体积的变化也会引起特斯拉单车承载电池数量的变化，传统的配置 18650 型号电池的 model 3 系列单车一般包括多达 7000 个电池单元，而配置 21700 电池后，单元数量减少为 5500 个，由此我们预计配置 46800 型号电池的特斯拉单车应包括 950 个电池单元。

3）为简化测算，我们此处进行测算的圆柱形电池壳均为钢壳。

一般来说，钢壳的价格为 0.25-0.35 元/个，铝壳价格一般为 0.45-0.55 元/个，大的铝壳的价格一般高于 0.65 元/个，甚至达到 1 元/个，尽管铝壳成本更高，但其质量更轻，能有效提高电池能量密度，且塑性好，延展性佳，因此也在圆柱电池中得到广泛使用。为简化测算，我们假设此处的测算对象为圆柱电池钢壳。若其中有一定比例的铝壳，事实上会使我们对市场规模的测算更加乐观。

4）对中国动力电池装机量和国内车企圆柱动力电池装机量占比做了预测。

我们预计未来几年下游新能源汽车销量依然维持较高增速，带动动力电池装机量较快增长，其中 2022 年装机量增速为 77%，后续三年的装机量增速分别为 23%/20%/19%。此外，鉴于国内车企对方形电池采纳度较高，原先部分采用圆柱电池的车企也纷纷转向其他类型电池，国内圆柱电池占比仍将维持相对低位。

未来随着大圆柱电池的不断推出和能量密度的提高，及国内电芯厂商也在极力推动 46 系大电池的研发，预计将于 22 年底 46 系电池将在国内实现量产，因此圆柱电池仍将占据一席之地。

综合来说，我们预计 2022-2025 年圆柱电池的国内占比为 10%。

综上所述，我们测算出2021年特斯拉带动+国内需求的圆柱形电池壳的市场规模为 20.8 亿元，并将在 2025 年达到 62 亿元，是现在市场规模的 3 倍多。

并且我们认为，斯莱克通过发力电池结构件业务，将能获得比上述测算的增长的市场规模更可观的结果，这是因为斯莱克创新性地对将电池壳的制造从单机升级到生产线，契合未来特斯拉想要规模化生产新型动力电池的思路，生产效率大幅提高的同时，也将推动市场份额向高效率厂商集中。

2、对方形电池壳的市场空间测算

接下来我们做我国方形电池壳的市场空间测算。

我们整体的思路为通过预测未来我国动力电池总装机量和方形电池占比，推导出方形电池的总装机量；然后基于方形电池能量密度不断提高的趋势，预测电池总质量；随后我们根据电池外壳占电池总重量的比重，预测出铝壳的总质量以及对应的材料成本，结合相应的制造费用推导出方形电池壳的市场规模。

首先，对未来我国动力电池装机量进行预测。

我们预计 2022 年装机量增速为 77%，后续三年的装机量增速分别为 23%/20%/19%。此外，方形电池的装机量占比在过去几年稳定在 75%~85%之间，鉴于三种形态的电池彼此间并不具有完全替代任何一方的绝对优势性，我们预计方形电池后续几年的占比稳定在 80%的水平。

质量密度方面，历史以来锂电池的能量密度有持续提高的趋势，锂离子电池的质量能量密度从 1991 年的 80Wh/kg 上升到 2019 年的 290Wh/kg，而体积能量密度从 210Wh/L 上升至 740Wh/L。我们判断，后续锂电池的能量密度仍有继续提升的空间，而提升的途径包括革新负极材料和电解质、优化结构件等，预计到 2025 年，方形锂电池的质量能量密度达到 350 Wh/kg。

接下来，对于电池外壳占电池总重量的比重，我们采用 17%这一恒定数值。

我们对照了 8 Ah LFP 大功率(10C)方形电池和 3.0Ah 18650 圆柱电池的各部分重量的比例。我们发现，对于平均 334g 的铝制方壳电池，外壳+正负极耳的质量约为 67g，去除正负极耳的单独外壳质量约为 46g，比重约为 14%；而钢制 18650 圆柱电池的外壳质量占比达到 19%，可见圆柱电池和方形电池的外壳质量占比没有过大的差异。

因此我们假设后续方形电池外壳占电池总重量的比重维持在 17%的水平。

最后，我们假设用于制作外壳的铝合金单价为 17000 元/吨。

铝合金在 2020 年及以前的平均单价基本维持在 13000~15000 之间，而 2021 年伴随下游需求高涨，上游企业扩产周期较慢，带来价格高涨。此外，我们根据斯莱克的常州方形电池壳定增预案，直接材料的成本约占后续每年稳定收入的 45%。

由此，我们测算可得，2021 年动力电池方型电池铝壳的市场规模约为 25.1 亿元，且在 2022 年将继续上涨 75%达到 43.9 亿元，预计到 2025 年将达到 70.6 亿元的市场空间。

3、盈利预测

公司的业务主要包括易拉盖、易拉罐高速设备生产及系统改造，易拉罐生产设备零部件，智能检测设备，光伏发电业务以及新兴的动力电池结构件业务。

我们对这几项业务未来的收入和毛利率情况做了预测：

1）易拉盖、易拉罐高速设备生产是公司传统业务，且一直是公司最主要的业绩成分。

我们认为伴随瓶装、玻璃装饮料罐化率的提高，下游需求仍将保持较高增速的稳定增长，尽管反馈至设备端的波动可能比较大，但公司作为亚洲唯一的设备厂商，是具有安全边际的。

当前中国易拉罐人均消费量比较低，且社会对环保诉求越来越高，因此我们预计这两项业务未来三年仍将有相对乐观的表现。

因易拉罐设备单机价值量更大，且公司发力较晚，仍有更大增长空间。我们预计未来三年，易拉盖高速生产设备增速分别为 25%/20%/20%，毛利率为 45%；易拉罐高速生产设备增速分别为 35%/30%/30%，毛利率为 42%。

2）易拉盖生产设备零部件、智能检测设备和光伏发电业务是公司主营业务之外的补充业务。其中智能检测设备主要包括电池壳视觉检测系统、数码打印检测系统、易拉罐图像检测系统等，仍属于高净值业务。

我们预计易拉盖设备零部件未来三年增速为 35%/30%/30%，毛利率为 30%；预计智能检测设备未来三年增速为 40%/35%/30%，毛利率预计为 50%/45%/45%；预计光伏发电业务未来三年增长率为 35%/30%/30%，毛利率为 25%。

3）动力锂电池结构件业务将是公司未来增长的重要推力。

前文测算圆柱电池壳的市场规模有望从 21 年的 20.8 亿元增长到 2025 年的 60.8 亿元，方形电池壳的市场规模有望从 21 年的 25.1 亿元增长到2025年的 70.6 亿元。公司当前正积极布置动力电池壳产线，并表示要让该业务在未来逐渐成为公司的支撑性业务。

我们预计该业务未来三年增长率分别为 950%/150%/50%，2022年表现快速增长，主要为考虑到公司新乡产线爬坡+合肥铝圆柱电池产线扩张+收购阿李自动化并表。毛利率方面，我们参考了同类公司，国内涉及动力电池结构件主要有科达利、震裕科技、中瑞电子、无锡金杨、上海金杨，其中科达利、震裕科技是上市公司，中瑞电子 IPO 终止。

2021 年科达利动力电池结构件的毛利率分别为 26.7%。考虑斯莱克 2022 年诸多产线大幅扩充，22 年将是产能爬坡阶段，因此给予 18%的毛利率预估。

此后两年，伴随相同型号的电池在斯莱克产线的大规模生产，规模效应体现，拉高毛利率，预计 24/25 年电池壳业务毛利率达到 22%/25%。

此外，根据斯莱克的定增预案，其测算所得的净利率为 12.6%，高于科达利（2021 年为 12.2%）和震裕科技（2021 年为 5.6%），在斯莱克 25%的毛利率预估下（低于科达利），其净利率更高，主要归因于斯莱克的 DWI 工艺支持的大规模产线，自动化程度极高，人工较少，这也形成了斯莱克长期的竞争优势。

最后，综合上述收入和成本情况，我们预计未来三年公司营业收入增长率为100%/75%/39%，未来三年归母净利润分别为 1.57 亿元/2.69 亿元/4.52 亿元，同比增长率为46%/72%/68%。

我们认为公司已经成功启动新能源相关业务，未来成长空间极为广大，市占率有望不断提升。公司从设备起家，转战新能源下游电池壳生产，具有更稳定的基本盘与安全边际。公司 22~24 年的归母净利润复合增长率为61.4%，而 22 年的动态 PE 为 50.9 倍，按 22 年合理 PE 60~65倍来算，仍有18%~28%的估值上升空间，尽管从当前来看估值并不便宜，但长期行业空间大，支撑公司电池壳业务快速发展。

五、风险提示

1、下游新能源汽车销量低于预期；

2、电池结构件市场竞争加剧；

3、公司新业务拓展不及预期；

4、拟收购子公司阿李自动化的技术整合进展不及预期；

5、市场空间测算包括特斯拉销量增长不及预期、中国动力电池装机量增长不及预期、4680 推行进展不及预期的风险。

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