景嘉微跟卓胜微(十八年锐意进取，澜起科技：内存接口加速扩容，平台型布局展宏图)

Posted 2023-05-28

篇首语：万事须己运，他得非我贤。本文由小常识网(cha138.com)小编为大家整理，主要介绍了景嘉微跟卓胜微(十八年锐意进取，澜起科技：内存接口加速扩容，平台型布局展宏图)相关的知识，希望对你有一定的参考价值。

景嘉微跟卓胜微(十八年锐意进取，澜起科技：内存接口加速扩容，平台型布局展宏图)

（报告出品方/分析师：国盛证券郑震湘佘凌星）

一、澜起科技：全球服务器内存接口芯片王者

1.1 服务器芯片设计领先，紧握变革趋势

澜起科技成立于 2004 年 5 月，于 2019 年 7 月首批登陆科创板，是全球领先的内存接口芯片供应商，自主研发并打入国际主流服务器领域，公司主要产品包括内存接口芯片、津逮服务器 CPU 及混合安全内存模组，下游面向云计算及人工智能领域。

汇聚了十多年的行业经验，强大的核心技术储备，海外资本市场的认可及国有资本的背书，造就了澜起科技全球内存接口芯片佼佼者的地位。

赴美上市，获得海外资本市场认可。

2006~2013 年间，Montage Group 作为澜起科技境外架构的资本运作的主体，多次通过增发股份和股份转让的方式成功引入 AsiaVest Opportunities Fund IV、Intel Capital(Cayman) Corporation 等国际知名投资公司成为新股东。母公司于 2013 年 9 月赴美上市，在 Nasdaq 交易所挂牌上市，发行价 10 美元，共融资 7100 万美元。

美股退市，公司完成私有化。

2014 年 3 月，Montage Group 接到上海浦东科技投资有限公司非约束性私有化要约，以每股 22.6 美元现金收购 Montage Group 全部股份，总交易金额约 6.93 亿美元。同年 11 月，Montage Holding 完成对 Montage Group 的收购，至此 Montage Group 宣布其股票退出 Nasdaq。2018 年 4 月公司完成境外架构拆除。

精简业务，聚焦核心优势。

公司自成立以来，形成了内存接口芯片和消费电子芯片双驾马车。消费电子芯片应用于家庭和移动终端，而内存接口芯片则应用于云端数据中心。

两者在业务发展及技术基础等均差异显著，公司为优化资源配置，最大化研发效率，提升营运效率，提高团队自主性及积极性，于 2017 年向成都澜至和 Montage Group 转让消费电子芯片业务资产，自身聚焦内存接口芯片及服务器平台业，两项业务独立发展。

1.2 立足主业基本盘，CPU 业务崭露头角

公司当前的产品矩阵由内存接口芯片、津逮服务器平台（津逮服务器 CPU 以及混合安全内存模组）组成，其中内存接口芯片自 2017 年消费电子业务剥离后成为公司核心业务支柱；2021 年津逮®CPU 业务取得重大突破，营业收入快速增长。

内存接口芯片即服务器内存模组（内存条）的核心逻辑器件，技术及生态壁垒高耸。

作为服务器 CPU 存取内存数据的必由通路，其主要作用是提升内存数据访问的速度及稳定性，满足服务器 CPU 对内存模组日益增长的高性能及大容量需求。

内存接口芯片需与内存厂商生产的各种内存颗粒和内存模组进行配套，并通过服务器 CPU、内存和 OEM 厂商针对其功能和性能（稳定性、运行速度和功耗等）全面认证，才能大规模商用。

内存接口芯片具备自主知识产权，公司自 DDR4 起，领先全球主要厂商发布新一代产品，从新品推出时间可验证公司技术领先地位的形成。

1）DDR2-DDR3：公司 DDR2 芯片发布晚于业内约 5 年，DDR3 发布较业内晚 4 年左右。

2）DDR4：公司发布时间追平业内并领先 0-1 年，公司 DRR 产品于 13 年 10 月面世，主要厂商则于 2014 面世。

3）DDR5：计划于 2022 年完成第一代 DDR5 内存接口芯片量产。

公司先后于 2006 年及 2012 年与服务器 CPU 龙头英特尔及存储龙头三星建立合作关系，目前已成功打入国际主流内存、服务器和云计算领域，并逐步占据全球市场的主要份额。

十年磨一剑，公司已由跟跑者成长为标准制定者。

DDR4 时代，公司发明的全缓冲“1+9” 架构被 JEDEC（全球微电子产业的领导标准机构）采纳为国际标准，DDR5 时代，公司以卓越的研发实力和极高市场认可度进一步成 DDR5 内存接口 JEDEC 标准制定的参与者，同时积极布局研发 DDR5 内存接口芯片，保持公司在内存接口芯片领域的技术领先地位。

淘金服务器领域，研发津逮服务器平台。

针对数据中心对数据安全的更高要求，2016 年公司与英特尔及清华大学合力开发出第一代津逮服务器平台，基于津逮服务器 CPU 及混合安全内存模组，可实现芯片级实时安全监控功能，不仅为云计算数据中心提供更为安全、可靠的运算平台，而且对未来人工智能和大数据应用提供强大的综合数据处理和计算力支撑，是公司未来最具潜力的业务。

第二代津逮 CPU 平台于 2020 年 8 月发布，Gen 2.0 CPU 最高内核数量从 24 增至 26，最大线程数由 48 增至 52，最高主频由 2.3GHz 上升到 3.2GHz，最高缓存由 33MB 提高到 35.75MB，性能大幅改进。

此外，其集成深度学习加速技术，强化了 CPU 的 AI 训练和推理能力。公司已经发布了第三代津逮®CPU，并拿到 VMware 的认证，获得越来越多的客户认可，品牌效应逐渐凸显，后续公司将发布第四代津逮®CPU，在性能上将大幅提升。

PCIe 4.0 Retimer芯片优化信号传输，5.0 Retimer量产版本研发中。

PCIe 4.0 Retimer 运用先进信号调理技术来补偿信道损耗并消除各种抖动源影响，进而提升信号完整性，增加高速信号的有效传输距离，主要运用于服务器、存储设备、硬件加速器等领域。

2021 年，公司的 PCIe 5.0 Retimer 芯片已完成工程样片的流片。2022 年，公司正根据客户反馈意见及 PCIe 标准的更新，正进行 PCIe 5.0 Retimer 芯片量产版本的研发，计划在 2022 年下半年完成量产版本的流片。

1.3 股权结构相对分散，Intel 深度合作确保优质资源

公司无实际控制人。公司主要股东为中电投控（12.92%）、Intel Capital（8.97%）、WLT（7.15%）、珠海融英（5.41%）、上海临理（4.72%）、嘉兴宏越（3.90%）等，公司无控股股东和实际控制人。

2018 年 Intel Capital 增资成为公司股东，截至 2022Q3 持有公司 8.97%股权，其最终受益人为与公司合作密切的服务器 CPU 供应商 Intel，体现了供应链对于公司的认可，有利于公司稳定客户资源，进一步助力长期业务开展。

1.4 业绩增长高歌猛进，盈利水平稳健

2021 年第四季度 DDR5 第一子代内存接口芯片及内存模组配套芯片在正式量产出货，2021 年度津逮服务器平台产品线实现销售收入 8.45 亿元，同比增长 2750.92%。

2021 营收为 25.62 亿元，yoy+40.49%；归母净利 8.29 亿元，yoy-24.91%，主要系 DDR4 内存接口芯片进入产品生命周期后期，价格同比有所下降等。

2022 年受益于超大规模数据中心的强劲需求以及前期受疫情抑制的企业市场需求的复苏，全球服务器市场高速增长，2022Q1-3 归母净利润达 9.99 亿元，同比增长 94.94%。

内存接口芯片赛道具备高毛利属性，公司不断推陈出新提升产品均价，盈利能力较稳健。

分离消费类业务后，2017~2019 综合毛利率逐年上行，主要系主业内存接口芯片 DDR4 Gen2.0 及 2.0 plus 产品销售占比不断提升。随 DDR4 进入产品生命周期后期，产品价格有所下降，预计后续 DDR5 承接新的成长动能有望提振公司盈利水平。

销售费用率和管理费用率优化明显，研发高投入牢筑核心技术护城河。

2022 前三季销售费用率 2.06%，管理费用率 15.36%，较 2021 年全年水平下降明显。研发费用持续增加保障公司科技竞争力，2022 前三季研发费用 3.24 亿元，同比增长 33.33%。

二、内存接口芯片：高增赛道，强者愈强

服务器是云计算和 AI 行业的基础设施，而内存接口芯片是服务器 CPU 与 DRAM 内存两大核心部件之间数据及指令传输的桥梁。

我们梳理产业链可以发现，内存接口芯片直接面向 DRAM 市场，通过服务器应用于数据中心建设，间接地服务于终端云计算、人工智能等领域。

移动互联网时代，网络数据爆炸式增长，云计算、大数据、人工智能等新应用层出不穷，极大推动了对服务器的需求。

随着 5G 时代的深入，内存模组将进入技术迭代期，未来 1-2 年也将成为内存接口芯片技术升级的关键时点，性能提升、技术升级将推动内存接口芯片市场不断扩容。我们认为行业格局持续优化、公司强者愈强，有望随行业成长同时实现份额提升，具备高成长弹性！

2.1 内存接口芯片：服务器 CPU 与内存间的桥梁

内存接口芯片，是用于服务器内存模组（又称内存条）的核心逻辑器件，是服务器 CPU 与内存之间数据及指令传输的桥梁。

内存模组用于暂时存放 CPU 中的运算数据，是影响服务器性能的重要因素，由于服务器 CPU 对内存模组的高传输速率、大容量需求日益增长，因此为了服务器系统性能得到最佳发挥，服务器内存模组往往需要配置内存接口芯片，用于提升访问速度和稳定性。从数量上来讲，服务器内存模组与内存接口芯片一一对应。

内存模组根据其结构，大致可分为 UDIMM、RDIMM 和 LRDIMM 3 类：

➢ UDIMM 内存模组无缓冲，价格低廉，但容量较小，不能满足服务器的要求，多用于桌面式 PC。

➢ RDIMM 支持 Buffered 模式和高性能的 Registered 模式，较 UDIMM 更为稳定，此外， RDIMM 支持更高的容量和频率，容量最大可支持 64GB，频率最大支持 3200 MT/s。缺点在于由于寄存器的使用，其延迟较高，能耗也较大。

➢ LRDIMM 作为 RDIMM 的替代品出现，其最大容量进一步提升至 128GB。

内存接口芯片主要包括 DB 芯片和 RCD 芯片，RDIMM 与 LRDIMM 在结构上的差异主要在于有无 RCD。

DB 即数据缓冲器，用来存储缓冲来自内存控制器或内存颗粒的数据信息；RCD 即寄存缓冲器，用来存储缓冲来自内存控制器的地址、命令、控制信号。

以目前主流的内存技术 DDR4 为例，DDR4 RDIMM 内存条需 1 个 RCD，而 DDR4 LRDDIM 需 1 个 RCD 及 9 个 DB，即“1+9”架构。

我们判断，海量数据时代对数据处理和存储需求将持续推动内存接口芯片迎量价齐升和市场高速扩容。

我们接下来将从量价两个维度展开分析：

1）量的方面，受益于服务器出货量增长和单台服务器内存模组用量不断上升，

2）价的方面，内存接口技术升级及内存接口芯片结构升级渗透带来内存接口芯片本身价值量提升。

2.2 量增逻辑一：5G、云计算、AI 发展如火如荼，服务器 Capex 重启

海量数据流量增长带来的数据处理及存储需求持续为服务器市场增长赋能。

据 Omdia，2018 全球网络数据流量约 1.22 ZB，2024 年流量将增至 5.47ZB，约为 2018 年的 4.5 倍，2018-2024 年 CAGR 28.7%，海量数据将持续推动对数据存储和处理的需求增长。

随着5G 的逐步完善，用户对于接入流量的需求大幅提高，而 5G 的建设仍在进行当中，因此我们预期在未来随着物联网等新应用逐步成熟，对于流量的需求将继续迎来井喷式增长，进一步带动服务器行业的增长。

云计算及人工智能服务器将在未来 5 年保持高速增长，是服务器市场稳定增长的长期驱动力。随着数字化业务、IoT 和人工智能的逐渐落地，云计算已经成为企业业务和 IT 的重要组成部分，未来 AI 将渗透各个领域，以 AI 为代表的新兴应用将长期驱动服务器市场的增长，成为未来五年的主战场。根据 Gartner 数据统计及预测，预计至 2023 年全球云计算市场规模将超过 5000 亿美元。

服务器市场出货不断增长，下游数据中心 Capex 是服务器需求的直接拉动因素。

2021 年全球服务器出货量达 1315 万台，随着数据中心和全球云计算市场规模的不断增长，预计 2022 年全球服务器出货量将达 1384 万台。据 omdia 预测，2022~2023 全球数据中心资本开支分别约 1.12 亿美元、1.25 亿美元。

国内而言，受益于“新基建”开展如火如荼，“东数西算”等政策将成为服务器市场增长的助推器。

2020 年 3 月 4 日召开的中共中央政治局常务委员会会议，再次强调要加快 5G 网络、大数据中心等新型基础设施建设进度。腾讯、阿里、华为、百度等云服务商掀起了新一波数据中心建设浪潮，有望带动我国服务器市场未来几年保持高速增长。

2.3 量增逻辑二：云计算时代追求高性能，多路服务器需求空间打开

随着摩尔定律演进放缓，单颗 CPU 核心数增加周期拉长，单颗 CPU 性能提升逐渐逼近瓶颈，但云计算时代对服务器性能要求不断提升，从而打开多路服务器长期需求空间。

目前市场上应用最为广泛的当属使用 2 颗 CPU 的双路服务器，但随着云计算的发展，及对运算要求的提升，在云计算环境中可靠性、应用密度比、能效、维护性等方面更具优势的四路服务器将迎来更大的应用空间。

考虑到目前 HPC 双路 CPU 已成标配，8 路及 16 路 CPU 也已推出，我们认为多路多核 CPU 将复制单路多核 CPU 的成长路径，高端服务器出货量份额增长带动平均单台服务器对应 CPU 数量增长。

单颗服务器 CPU 可与多内存模组相连，服务器用 CPU 数量增长将带动内存模组量增。

以基于英特尔至强®可扩展处理器的英信 NF5280M5 服务器为例，每颗 CPU 分别支持 6 个内存通道，而每个内存通道最大支持 2 个内存插槽，这意味着内存插槽满插内存模组的情况下，单颗 CPU 对应的内存模组可达 12 个，结合前述分析我们认为，高端服务器出货量增长将带动内存模组数量成倍增长，对应内存接口需求量也将一比一增加。

2.4 价增逻辑：DDR5 升级换代，内存接口芯片迎价量齐升

内存接口芯片伴随内存技术的发展而发展，当前主流的 DDR4 内存技术面世至今历经多次迭代，已进入成熟期。2020 年 7 月 DDR5 标准正式推出，内存技术迭代大幕正式拉起。

我们判断未来内存技术升级将推动内存接口芯片市场加速扩容：

1）DDR5 突破处理器性能瓶颈，处理器及存储龙头大力推进，有望加速渗透替代 DDR4 市场份额；

2）新一代内存接口芯片技术难度增大，ASP 有望大幅抬升；

3）DDR5 时代内存接口芯片采用 “1+10”架构，价值量相较前代提升。

处理器性能升级受限于内存性能，DDR5 内存技术问世大幅提升性能，将逐步取代 DDR4 成为主流。5G 等新兴技术驱动数据呈指数级增长，对处理器性能的需求随之水涨船高。

根据美光的数据，2000 年到 2019 年内存带宽从约 1GB/s 迅速提升至目前的接近 200GB/s，但更快的处理器核心数量增速使单核平均带宽自 2018 年起开始出现下降，在超多核心处理器的系统中，单核可用带宽严重不足，牵制了单核处理器性能提升空间。

我们认为目前 DDR4 技术已经达到寿命末期，DDR5 满足处理器性能提升的迫切需求，未来几年将实现对 DDR4 的逐步取代。

内存行业龙头布局“抢跑”，2021 年多家 DDR5 内存模组已量产。

目前三星、SK 海力士、美光三大 DRAM 芯片供应商均研发出 DDR5 内存芯片，其中美光于 2020 年初实现了向客户的 DDR5 RDIMM 出样，SK 海力士于 2020 年 10 月 6 日推出全球首款 DDR5 DRAM，三星也已研发成功于 2021 年大批量生产，合肥长鑫也计划于 2022 年投产 DDR5 内存。

多家内存厂商量产 DDR5 内存或将促使 DDR5 内存价格下降。我们预计到 2022 年底，DDR5 内存的价格将进一步逼近 DDR4，此后 DDR5 的市场渗透率会大幅提升。

Intel 和 AMD 加速推进 DDR5 使用率，将进一步驱动 DDR5 推广渗透。

由于内存模组需要处理器平台的支持，且 DDR5 并不向下兼容 DDR4，因此除了存储厂商积极推新之外，Intel 新一代处理器平台的推出是 DDR5 推广的关键。

根据 Intel 服务器处理器路线图，英特尔将推出第一代支持 DDR5 的服务器处理器 Sapphire Rapids，我们预计 DDR5 将随新一代服务器处理器问世而加速推向市场。

另一方面，近期强势增长的 AMD 也采取更加激进的推进策略。根据 Omdia，2021 年 DDR5 渗透率约 1%，2022 年 DDR5 的渗透率或将达到 10.7%，2024 年 DDR5 的市场份额有望超过 40%。

DDR5 内存性能远超 DDR4 的规格上限，配套内存接口芯片性能及技术难度随之提升，推高内存接口芯片 ASP。

DRR5 相较于 DDR4 单颗 DRAM 内存密度提升 4 倍至 64Gbit，最大数据传输速率提升一倍达到 6.4Gbps，工作电压由 1.2V 压低至 1.1V 使对应功耗降低超过 20％，故而 DDR5 内存将对保证内存数据传输速率和稳定性的内存接口芯片提出更高要求，进而新一代内存接口芯片在满足更高性能要求的同时技术难度也相应提升，从而提高新一代内存接口芯片价值量。

内存接口芯片某一子代产品的生命周期里，销售单价逐步降低；但随着技术迭代后，新一子代产品因技术先进而售价将有所提高。例如，澜起科技 DDR4 世代中 Gen1.0、Gen1.5、Gen2.0、Gen2plus 产品因技术和性能升级平均销售单价有所提高。

远期来看，LRDIMM 渗透+DDR5 架构升级同样助力内存接口芯片价增。DDR4 世代用于服务器的内存模组主要有 RDIMM 和 LRDIMM 两种，其中 LRDIMM 架构相较于传统架构 LRDIMM 大幅减少了 CPU 与 DRAM 颗粒间的负载，降低了信号传输损耗和延迟，保持了信号完整性和高数据带宽，且有更好的散热性能，其在结构上比 RDIMM 多用 9 个 DB，故价值量约为后者的 5.5 倍。

DDR5 时代 LRDIMM 采取“1+10”架构，即 1 个 RCD+10 个 DB（而 RDIMM 同样为 1 个 RCD），预计价值量将进一步提升。

随高性能运算得不断发展，LRDIMM 有望得到更为广泛的应用，渗透率将不断提升，推动内存接口芯片整体价值量提升。

而澜起科技作为 DDR4“1+9”分布式缓冲内存子系统框架标准的发明者，相较其他竞争者为技术上的先手，有望更受益于新架构的渗透。

另外值得注意的是，内存技术迭代或将伴随着 CPU 支持的内存通道数增长，这带来内存接口芯片新增量。

根据 JEDEC，从第一代 DDR4 标准到第二代 DDR4 标准，典型的 DDR4 服务器内存通道数由四通道三插槽升级至六通道双插槽，对应单 CPU12 个内存模组（插槽满插内存模组），即需 12 个内存接口芯片。

根据 CPU 支持通道数不断增长的规律，JEDEC 预计未来 DDR5 时代或将出现 12 通道 2 插槽的设计。

且根据 Intel 首个支持 DDR5 的 CPU 平台即为 8 通道设计，为提升处理器性能，更多内存通道可期。

2.5 竞争格局：技术、生态难攻关，澜起、IDT 双雄并立

随着内存技术更迭，内存接口芯片的市场竞争格局日趋集中，并最终形成澜起科技、IDT、 Rambus 三分天下的局面。

从 DDR2 时代开始，内存接口芯片市场的主要企业数逐代递减，至 DDR4 时代主要厂商仅有澜起科技、IDT（美，被日本瑞萨电子收购）及 Rambus（美）三家。

究其原因，我们认为一方面是行业的高认证壁垒、高技术壁垒、高市场准入门槛，另一方面跟随技术更迭的高研发转化效率要求淘汰落后者，使强者愈强。

内存接口芯片技术壁垒源于其对低功耗、高可靠的严苛要求。

内存模组是服务器最重要的耗电子系统，内存接口芯片是内存模组的耗电大户。由于高功耗会限制内存容量、耗费电力增加成本、同时降低器件可靠性、缩短器件寿命，因此低功耗是内存接口芯片十分重要的性能指标。

然而低功耗技术技术门槛高，需要厂商对产品深厚的技术积淀和理解，因此后续竞争者若要参与市场竞争，要经历至少 3 年的研发储备期，考虑到内存技术迭代周期一般也为 3 年左右，因此新进入者很难在技术上实现对当前龙头的追赶和超越。

服务器生态系统存在高准入门槛。内存接口芯片作为服务器内存模组中的核心逻辑器件，要求高可靠性，需要符合 JEDEC（电子器件工程联合委员会）标准，与内存厂商生产的各种内存颗粒和内存模组进行配套，并通过服务器 CPU、内存和 OEM 厂商针对其功能和性能（如稳定性、运行速度和功耗等）的全方位认证，才能获得合格的内存接口芯片供应商资格，进入大规模商用阶段。目前由于澜起科技、IDT 和 Rambus 3 家厂商多年来均通过专利和认证建立了深厚的壁垒，外来进入者很难有机会获取市场份额，行业竞争格局稳定，毛利率处于较高的水平。

对于现存企业来说，紧跟技术迭代推新和认证是稳固市场地位的核心。

内存接口芯片的技术伴随内存技术的发展而发展，一旦产品研发不能紧跟内存技术的升级，或不能及时获得各方认证而耽误上市时机，厂商在整个技术世代或子世代中都会处于被动地位。

因此纵观过去 10 年行业格局变化，随着内存技术升级迭代不断有厂商掉队，行业集中度逐渐提升。竞争格局持续优化，澜起科技 DDR4 时代确立领先优势，并凭借产品性能和先发优势推动市占率不断提升。

澜起科技自主研发 DDR4“1+9”架构成为行业标准，其他从业者都需要对新标准进行学习，故而公司对 DDR4 各子代内存接口芯片的研发具有一定的先发优势，相关子代产品的推出时间早于同行业竞争对手，在 DDR4 时代实现了行业地位加速提升。

随着 IDT 被收购，其负责内存接口芯片业务的副总裁 Sean Fan 辞职并加入 Rambus，市场份额也逐渐被澜起科技和 Rambus 蚕食。由于 IDT 不对外单独公布财务数据，故此处单独对比 Rambus 和澜起科技的经营数据。

可以看出，2021 年澜起科技的营收与 Rambus 营收差距进一步扩大。Rambus 归母净利润 2020 年及此前净亏损系需要常年支付专利侵权诉讼费，以及资产减值所致。

澜起科技为 DDR5 系列内存模组提供完整的内存接口和模组配套芯片解决方案，是目前全球可提供全套解决方案的两家公司之一。

据公司公告，公司 DDR5 第一子代内存接口芯片及内存模组配套芯片已于 2021 年第四季度开始量产出货。

2022 年 5 月，公司在业界率先试产 DDR5 第二子代 RCD 芯片，该芯片支持的数据速率高达 5600MT/s。

随公司 DDR5 产品不断放量，未来公司有望继续领航 DDR5 内存接口大时代。DRAM 国产化稳步推进，澜起科技作为唯一国产内存接口芯片供应商有望受益。

国产存储希望之星合肥长鑫已于 2019 年 9 月实现 DDR4 芯片量产，目前已实现多存储品牌导入，产能稳步提升，根据合肥长鑫技术路线图，DDR5 已出现在下一期规划当中，其 17nm 的 DDR5 芯片有望在 2022 投产。

我们认为未来国产 DRAM 崛起同样有助于澜起科技份额提升。

2.6 布局内存模组配套芯片，拓展主业市场容量

拓展内存模组配套芯片，与内存接口芯片产品配套销售，进一步提升产品价值量。

除自主研发 DDR5 内存接口芯片以外，公司还与合作方聚辰半导体、GMT 等合作开发 DDR5 EEPROM 以及电源管理芯片（PMIC）、温度传感器（TS）等产品，均是 DDR5 内存模组上的重要配套芯片，将与 DDR5 内存接口芯片、DDR5 内存颗粒一起组成 DDR5 内存模组整体解决方案，提升价值量。另外公司采用合作开发模式可减少开发中的不确定性，有效缩短开发周期。

配套模组芯片的增量主要来源于 DDR5 升级后内存模组结构的复杂化。

内存模组配套芯片包含电源管理芯片（PMIC）、温度传感器（TS）、穿行检测芯片（SPD，一种专用 EEPROM），对比 DDR4 和 DDR5 结构可以发现，DDR4 一般仅配套一个 SPD 或 TS，而 DDR5 由于架构调整，单板芯片需求量提高，TS 数量增至 2 个的同时，SPD 成为标配，同时还将新增一个 PMIC。

电源管理芯片(PMIC)：是在 DDR5 内存模组上为各个器件提供多路电源的芯片。

为实现更低功耗并将工作电压将至 1.1V，DDR5 内存模组将首次将 PMIC 内置于内存模组中，通过缩短电源传输路径以降低损耗，实现更高的电源效率，同时保持高数据速率的稳定性，由此 PMIC 成为 DDR5 内存模组的重要器件。

串行检测芯片（SPD）：是专用于内存模组的 EEPROM（带电可擦可编写只读存储器）芯片，用来存储内存模组的关键配置信息，诸如内存的芯片及模组厂商、工作频率、工作电压、速度、容量、电压与行、列地址带宽等参数；DDR5 内存模组还需要更加智能的 SPD 芯片。

温度传感器(TS)：用来实时监测 DDR5 内存模组温度的传感器，对模块表面温度梯度变化进行持续监测，并以此为依据调整流量变化，或者改变风扇速度，通过调优来最大化系统的处理能力。澜起科技可为 DDR5 系列内存模组提供完整的内存接口及模组配套芯片解决方案，是目前全球可提供全套解决方案的两家公司之一。

我们预计通过多颗配套芯片的搭售，未来公司每套内存接口芯片方案的价值量有望获得显著提高，将进一步打开公司规模增长的想象空间。

三、技术实力稳固主业基本盘，业务延展拓宽长期想象空间

3.1 持续大力投入研发，高研发转化率占得先机

高强度研发投入，新产品赋能公司核心竞争力。

公司专注数据处理及互连类芯片两大领域，积极推进产品迭代及新产品研发，一方面在内存接口芯片取得重大进展，DDR5 第一子代内存接口芯片及内存模组配套芯片研发成功并实现量产出货，DDR5 第二子代成功试产。

公司正进行 PCIe 5.0 Retimer 芯片量产版本的研发，计划 2022H2 完成量产版本流片；公司已开展第四代津逮 CPU 产品研发工作。截至 2022 年中报，公司已获授权的国内外专利达 135 项，形成有规划、有策略的专利布局。

科研系内存接口芯片行业主要动能，公司高研发转化率保障产品高速率迭代，毛利率有望进一步优化。公司在 DDR4 时代长期处于业内领先地位，内存接口芯片毛利率常年维持较高水平。

2021 年 DDR4 进入产品生命周期后期，DDR5 新兴产品崭露头角，毛利率短期承压。进入 DDR5 世代后，内存接口芯片价值量提升，相关芯片市场规模大幅增长，有望持续优化产品毛利率水平。2022H1 公司互联类芯片产品线营收 12.36 亿元，同比+80.04%，毛利率 60.08%。

自主掌握核心技术，牢控话语权。

公司是全球可提供从 DDR2 到 DDR5 内存全缓冲/半缓冲完整解决方案的主要供应商之一，在内存接口芯片及津逮服务器平台领域核心技术均基于自主研发，突破了一系列关键技术壁垒，并均已实现量产。

公司提出的 DDR4“1+9” 架构被采纳为 JEDEC 标准，并将在 DDR5 世代演化为“1+10”框架，继续作为 LRDIMM 的国际标准。公司还牵头制定了 DDR5 第一子代、第二子代、第三子代内存接口芯片国际标准，体现出公司在该领域内享有重要话语权。

3.2 管理团队经验丰富，研发人员高度凝聚

公司核心管理及技术人员戮力同心，研发及管理经验丰富。

公司核心技术及管理人员多毕业于国内外著名高校，在技术研发、市场销售、工程管理等领域均有着丰富的阅历和实战经验。

董事长兼 CEO 杨崇和博士，董事兼总经理 Stephen Kuong-Io Tai 技术背景深厚，皆有将近 30 年以上的半导体从业经验。

从团队工作人员履历可以看出，公司核心领导班子具备强劲向心力，自新涛科技至澜起科技管理团队变动较小，体现管理团队戮力同心，共谋发展。

高科技人才是芯片设计企业的关键，公司注重人才的培养和创新，研发队伍不断壮大。

公司目前已培养了数百名在高速、低功耗和数模混合电路设计领域的专业技术人才，截至 22H1 员工中约 72%为研发技术类工程师。

3.3 全球产业布局，核心客户合作关系稳固

内存接口芯片主要客户在境外，公司全球产业布局与上下游紧密联系。公司内存接口芯片主要客户 DRAM 厂商、供应商、EDA 工具授权厂商大多为境外企业。公司在美国硅谷，奥斯汀，中国澳门，中国香港，韩国等地皆设有分支机构或办事处。

公司放眼全球的视野，有助于深入了解行业发展及技术水平变化趋势，紧随行业前沿发展变革，进行全球化产业布局。同时，公司可以合理调配全产业资源，发挥产业协同效应，提高了公司的运营效率，有效地控制了成本。

经过多年耕耘，公司已与三星、SK 海力士、美光等下游主要客户建立长期稳定、良好的合作关系。公司主业直接下游为 DRAM 厂商，根据 IC Insights，2021 年三星市占率 43.6%，SK 海力士市占率 27.7%，美光 22.8%，三巨头垄断了 94%的市场份额。

另外公司外延拓展服务器 CPU 等业务，逐渐与全球主流的服务器厂商及软件系统提供商均建立了长期稳定的合作关系，优质的客户资源和产业生态为公司业务规模的扩大奠定坚实的基础。

3.4 围绕服务器拓展津逮&PCIe 和 AI 芯片，平台型企业显雏形

3.4.1 战略布局津逮服务器平台，精准卡位国家信息安全建设

2016 年开始，公司与 Intel、清华大学等携手战略性的开发了津逮服务器平台。其中，包含 Intel 的至强服务器 CPU 内核、清华大学 RCP（可重构计算处理器）算法以及澜起科技的整体模块和芯片设计。

津逮服务器解决方案主要由津逮系列处理器和混合安全内存模组（HSDIMM）组成。津逮系列处理器集成了清华大学的动态安全监控（DSC）技术，可实时采样处理器 I/O 和内存数据并进行指令重演，从而实现对内置 X86 处理器的动态监控。

混合安全内存模组（HSDIMM）采用了澜起自主知识产权的 Mont-ICMT 技术，可通过专用安全接口对处理器与内存之间的交互操作进行实时跟踪和记录，以保障内存数据的安全。

CPU 芯片的硬件安全是计算系统的安全根基，津逮服务器解决方案可为硬件安全保驾护航。

现代 CPU 动辄集成数百亿颗晶体管，只需要几十颗到上百颗晶体管就可以实现硬件木马，这些电路一旦被植入，会对 CPU 芯片的安全带来极大挑战，而无法确保 CPU 的硬件安全，就无法保证运行其上的软件的安全，与之紧密关联的系统安全和网络安全则更无从谈起。

津逮服务器 CPU 通过芯片级实时安全监控功能，可排查出处理器的异常行为，保障服务器的安全、可信，一定程度上有助于硬件层面的“自主可控”，在硬件安全越来越受到重视的今天，应用场景广阔。

津逮服务器平台以其基于 X86 的良好兼容性和独特的安全功能，已赢得国内多家服务器 OEM 厂商的青睐，生态建设稳步推进。

澜起科技第一代津逮®服务器平台已于 2019 年中具备批量供货能力，2019 年营收规模达到 1628 万元，第二代津逮®服务器平台也于 2020 年 8 月 14 日推出。

OEM 厂商方面，目前联想、长城、新华三等已采纳津逮®CPU 及其系统解决方案，研发出了系列高性能且具有安全监控功能的服务器机型。

津逮服务器迭代更新，业绩跳跃式增长势如破竹。

自澜起科技 2019 年批量供货第一代津逮®服务器，至 2021 年 4 月正式发布第三代津逮®服务器，公司在 2 年内推出了 3 代产品。技术方面，第三代津逮®服务器采用了 10nm 制程工艺，支持 64 通道 PCIe 4.0，最高支持 8 通道 DDR4-3200 内存，单插槽最大容量 6TB。

其最高核心数为 28 核，最高基频为 3.1GHz，最大共享缓存为 42MB，性能提升显著；安全性方面，该服务器显著提升了密码应用的运算性能，丰富了内存保护机制，并支持公司独有的安全预检测（PrC）技术，高度契合金融、交通、政务、能源等对硬件安全要求较高的行业。多年的市场拓展与更新迭代提升了津逮服务器的产品竞争力，产品也逐步获得了客户与市场的认可。津逮®服务器平台产品线 2022 年营收 6.9 亿元，同比增长 17.3 倍。

竞争格局来看，津逮服务器基于 X86 架构，在性能、生态等方面更胜一筹，具备较大市场潜力。目前国内x86安全可控芯片主要厂家为澜起科技、海光、兆芯，分别对应Intel、AMD、VIA 三家厂商的技术。

津逮服务器的优势在于基于 x86 平台，具备更完整的生态，更易于平台开发和移植，同时在性能方面，关键性能指标比肩国际主流 x86 架构处理器，可提供强劲而稳定的算力支持，相较基于其他架构的国产 CPU 具备更好的性价比。

3.4.2 PCIe4.0 Retimer：接口技术延展布局，市场空间有望超 5 亿美金

PCIe（PCI-Express）是一种点对点串行通信标准，是全球应用最广泛的高性能外设接口之一，主要用于将主机系统处理器与集成外设和附加外设（扩展卡）的连接。

PCIe 用于 CPU 与显卡，芯片组与 SSD 扩展卡、声卡、网卡等外围设备的高速通信，发展至今已在包括高性能计算、服务器、存储、网络、检测仪表和消费类电子产品等多个领域中得到广泛采用。其主要表现形态为主板插槽，连接两个设备的 PCIe 称为链路（Link），链路数量可视为与插槽数一一对应。

Retimer 芯片用于解决 PCIe 4.0/5.0 超高速传输之下保持信号完整性的问题。

从 PCIe 3.0 到 4.0 再到 5.0，传输速率实现由 8GT/S 到 16GT/s 再到 32GT/s 的翻倍式增长，但随着传输速率提升，内部信号损耗会相应的加重，同时信号传输距离将大幅缩短。

根据 Astera Labs，在一般的 PCB 上，PCIe Gen5.0 相对于 PCIe Gen4.0 讯号传输距离将会由大于 8 英寸缩短到 4 英寸，极大地限制了 PCIe 的应用。Retimer 具备超低延迟、低功耗，一颗 Retimer 芯片即可服务于一整条链路，在超高速传输下不但可以扩展传输距离，还仍可维持讯号完整性，避免讯号衰减造成的麻烦。

3.4.3 抢滩云端 AI 芯片，彰显技术实力和发展信心

AI 芯片为人工智能发展突破口，发展空间广阔。大数据、云计算、5G 等新兴技术日益成熟驱动人工智能技术多场景落地，未来采用专门为人工智能领域设计的处理器支撑人工智能应用是行业发展的必然趋势，人工智能芯片需求持续增长。

根据中商产业研究院，2020 年全球 AI 芯片市场规模为 172 亿美元，到 2025 年将有望突破 700 亿美元。中国人工智能芯片市场同样快速发展，预计 2024 年有望冲击 800 亿元人民币。

云端人工智能芯片是 AI 芯片的重要分支，人工智能算法的不断普及及高性能计算能力的需求增长，驱动全球范围内数据中心对于计算加速硬件的需求不断上升。

云端 AI 芯片是应用于云服务器、数据中心等进行人工智能处理的核心器件，其主要作用是为云计算和数据中心场景下的人工智能应用程序提供高性能、高计算密度、高能效的硬件计算资源，支撑复杂度和数据吞吐量高速增长的人工智能处理任务。

公司进军 AI 领域底气十足、实力兼备，项目进展顺利、研发稳步推进。公司十余年服务器芯片设计开发经验，融合数字信号处理技术、内存管理与数据缓冲技术、模拟电路设计技术、高速逻辑与接口电路设计技术以及低功耗设计技术的专有集成电路设计平台，以及在内存接口领域打磨的快速高效的技术支持能力和人才基础，是公司进军 AI 领域的底气。

AI 芯片目前研发顺利。公司持续推进 AI 芯片的软硬件协同及性能优化，同时积极推进第一代 AI 芯片工程样片流片前的准备工作，预计 2022 年底之前完成第一代 AI 芯片工程样片的流片。

四、盈利预测及估值

1）互联类芯片：服务器出货量受益云计算及英特尔 CPU 平台的推新有望迎来增长。

同时，服务器算力及存储能力需求的不断提升，单台服务器配备的 CPU 数量以及相应的内存模组数量也将持续增长带动对应的内存接口芯片及模组配套芯片需求量增长。

另外，随着传输速率从 PCIe 4.0 的 16GT/s 到 PCIe 5.0 的 32GT/S，再次实现翻倍，Retimer 芯片技术路径的优势更加明显，Retimer 芯片的需求呈“刚性化”趋势。PCIe 5.0 时代，PCIe Retimer 芯片有望为行业主流解决方案。

2）津逮®服务器平台：

服务器 CPU 市场准入门槛较高，需较长测试及认证周期，公司作为行业生态的新进入者，需要一定时间在该领域立足。经多年市场拓展，公司津逮® 服务器平台已具备一定的客户基础及市场份额，持续更新迭代提高产品竞争力。

由于预测收入规模增加，假设公司各项期间费用率基于 2021 年水平稳中有降，2022E/2023E/2024E 期间费用率假设如下：销售费用率 2.50%/2.40%/2.00%；管理费用率假设 6.90%/6.40%/5.50%；研发费用率 11.10%/11.60%/9.60%；财务费用率 1.50%/2.00%/2.00% 。

综上所述，预计澜起科技 2022/2023/2024 年营收 42.90/63.66/91.70 亿元，yoy+67.4%/48.4%/44.1%；归母净利 14.07/20.06/30.10 亿元，yoy+69.7%/42.6%/50.0%；对应 PE 55.42/38.86/25.91x。

选取同为 IC 设计细分赛道龙头的 A 股上市公司兆易创新、圣邦股份、景嘉微和卓胜微进行比较，澜起科技内存接口芯片业务行业生态壁垒高，具备高成长、长赛道属性，竞争格局良好且不断优化，公司长期成长路径清晰，具备卓越的盈利能力，可给予一定估值溢价。

五、风险提示

下游服务器需求不及预期：内存接口芯片为服务器内存模组的核心部件之一，其行业发展与服务器景气度密切相关，若服务器需求景气度不及预期，则会对公司主业收入增长产生不利影响。

产品研发不及预期：公司新产品的开发周期较长、资金投入较大，可能存在对市场需求判断失误的风险。公司产品技术含量较高，存在对技术开发能力判断失误风险。由于公司产品的先发性对所处市场起较大作用，存在竞争对手优先开发新一代产品的可能。

客户集中度较高的风险：公司的主营产品为内存接口芯片，内存接口芯片下游为 DRAM 市场，主要客户覆盖了该市场的国际龙头企业。如果公司产品开发策略不符合市场变化或不符合客户需求，则公司将存在不能持续、稳定地开拓新客户和维系老客户新增业务的可能，从而面临业绩下滑的风险。

假设和测算误差风险：本文市场规模等测算基于某些假设，测算结果与实际规模等可能存在一定误差。

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