投资人在估值时会考虑的因素有(我的估值体系之二:影响估值的10大要素)

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投资人在估值时会考虑的因素有(我的估值体系之二:影响估值的10大要素)

同一个市场中,不同的行业和企业,所匹配的估值可能完全不同。有一些行业,天生就具备了高估值的各项因素,也有一些行业,不管多被看好,看起来赚到了多少钱,长期估值却始终都是偏低的。

总有投资者希望用一个公式把所有的企业全都理解了,这就像一个毫无基础的人,幻想着捡到一本武功秘籍,立刻就会天下无敌一般。投资如果真是这么简单,哪里轮得到普通人在这里赚钱,那些资源丰富的大佬们早就把钱都拿走了。

前面说过,估值是一个体系,也只能是一个体系。我们所看到的行业或者企业的各项数据指标,都是长时间市场沉淀的结果,有其规律性,也有其不确定性,这种复杂,才是市场公平的一种表现,它给各种投资人都留了礼物,只要你不犯错误,总会有所收获的。

短期估值是围绕长期估值上下波动的,很多变化背后的逻辑需要更多针对性的分析,在某一时点,短期估值也更容易受到一些特殊性因素的影响。但影响长期估值的内在逻辑还是比较清晰的,包括一些因素对长期估值和短期估值都有较大影响,下面一一例举吧。

1、护城河:所谓的护城河,就是一家企业在竞争中所拥有的独家优势。这可能是一种技术、可能是一个品牌,可能是一个牌照、也可能是一个地理环境。护城河越深、越宽的企业,相对其他公司的估值溢价就会越大。

2、业绩增速:估值都是动态的,会受到业绩变动的直接影响。有些看起来很高的估值,如果企业有能力保持业绩的长期快速增长,就会不断地在业绩发布后,把估值大幅降低,而市场往往也会像填权一样,再把它的估值拉高回原位,甚至可能给的更高。

当然,也有企业在某个时段会出现短期的业绩大幅下滑导致的估值上涨,但这是阶段性的变化,长期还会回到与业绩增速相匹配的标准的。

3、产品周期:一个产品,往往要经历新生、发展、高峰、平台、衰落和退出的历程,主营产品处于上升阶段,估值给得高,而到了衰退阶段,自然也就降下来了。

这就像我们在看一个孩子,莫欺少年穷,他的未来会有更多的想象空间。而对中老年人,人们大部分就会以当前的视角来评估了,有时候甚至还要提前做一些减值。当然,也有例外,譬如沃伦巴菲特在50岁的时候,其资产只有现在百分之一,不是那时候他被低估,而是他后四十年太优秀了,他的主营产品在经历了长期平台甚至衰退后,仍能王者归来,这就是股神的伟大之处。

我们在观察企业的时候,有时候也能发现这样浴火重生的经营案例,譬如贵州茅台就曾经从101PE跌到过8.3PE,而后又回到过70PE。估值是动态的,并不存在那个绝对的标准,与时俱进吧。

4、自由现金流:很多企业的盈利能力也很强,账上的现金看起来也不少,甚至分红也很高,但市场仍然不会给出高估值。因为它的很多净利润和现金流,需要不断地投入再生产过程中,无法变成自由现金流,有些投资者把这些称作“假钱”。钱当然都是真的,但不能自由支配的钱,市场就只能算它的业绩,而不会给出更高的估值。

对企业来说,很多时候就是这么不公平,有躺赢的,也有只能赚辛苦钱的。当然那些躺赢的企业估值常年都不低,合不合理,有时候也并不容易算。而那些赚辛苦钱的,也经常会有大幅折价的机会,看投资者如何把握了。

5、品牌溢价:不少行业,尤其是同质化比较严重的消费行业,情感需求或者安全需求会直接影响消费者的购买行为,主要特征就是品牌自身会创造溢价。

落实到资本市场上,具有强势品牌的企业,总会多得到一些估值空间。其实,如果要考虑到一家企业当初在创造和维护自身品牌中,所付出的资金和努力,这也是公平的。归根结底,品牌来自于优质的产品和服务,在逆市中可能会是拯救企业的最重要武器,有品牌优势的企业,多花些钱也物有所值。

6、成长空间:技术的迭代越来越快,我们经常会看到很多新的产品,甚至会发现市场上又多了一些新的行业。一个产品的诞生有时候会成就一家企业,但并不是每家企业,都可以永远享用自身的产品红利。

譬如当年昙花一现的BP机、VCD机、碟片商等等,即便红极一时,但也会在瞬间消失的无影无踪。市场总是会以怀疑的态度,来看待那些没有经过历史检验过的行业和企业,但当他们证明了自己拥有更广阔空间的时候,高估值也一样可以随之而来,特斯拉已经向我们证明了这一点。

7、杠杆率:估值往往是和杠杆率成反比的,与之对应的,是企业的融资成本总是和融资额度成正比。两者背后的逻辑都是一致的,就是杠杆越高的企业,理论上经营的风险也就越大,溢价空间自然就会相应变小,风险成本也应该变大。

另一方面,杠杆率高的企业,即便利润率不高,其ROIC(投入资本回报率)也会直接受益于杠杆的放大效应。在上升的环境里,业绩的增速会更快,很多时候弥补了估值偏低的影响。反过来,一旦市场环境变坏,高杠杆企业所承担的风险也是成倍增加的,这个时候估值下降的压力也会放大。

8、周期性:万物皆有周期,但有些行业的周期变化会更加明显一些,在景气周期和不景气周期之间的反差也更大。也有一些行业,会随着宏观环境出现一定程度的波动,但幅度较小,恢复起来也会更快。

前者最有代表性的是大宗商品,几个月的时间可能就会出现从天堂到地狱般的巨大落差,但也经常大幅反转,涨的让人瞠目结舌。而后者的代表是消费股,尤其是那些必选消费,不管大环境如何,该吃该喝该用的东西还得继续买,即便压力巨大,它们的下滑也会比绝大多数行业幅度更小。

强周期的股票,由于业绩变动的幅度偏大,有时候甚至会出现前一年亏损,第二年暴赚的情况,估值的波动往往也较大。而弱周期的股票,一般来说估值的整体标准会偏高一些,波动幅度也较小。

9、无风险利率:货币环境对资本市场的影响是非常直接的,以十年期国债利率为例,我们可以在图中清晰地看到,沪深300PE的中位数是长期围绕十年期国债利率的倒数进行波动的。

从具体的货币周期变化来看,有时候对资本市场的影响需要一定的时间,所以不一定马上就会体现在市场的变化中。但有一个规律,对当前市场还是有明确的指引作用的,就是沪深300PE中位数(蓝色线)上穿十年期国债利率的倒数(红色线)之后,指数会有一个确定性很高的单边上升阶段。2006年12月,2009年5月,2014年11月都是如此,后面可以继续验证一下。

10、舆论环境:行业政策、公关引导、社会风向等等,对短期估值的影响都会比较明显,有时候这个周期持续的时间还会比较长。但这种与经营内生价值偏离较多的影响因素,很难长期对股票的估值形成有效支撑。

只要企业的业绩能够持续保持上升,舆论自然会有改观。反过来,如果企业一直拿不出足以支撑估值的业绩,后面的回落也是一种必然。这种长期估值的有效性,和短期股指的难预测,也从客观上体现了长线持股更有确定性吧。

以上呈现的是影响估值的十个主要因素,具体到股票上,这些因素彼此之间会不断地发生作用,很多时候某些因素占上风,但时过境迁,另外的因素也有可能逆袭,这也是估值需要按照一个体系来分析,而不是简单看表面数据的原因吧。

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