黃金白銀比價突破歷史最高值探究金銀比投資邏輯

Posted 2023-01-02 美元

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黃金白銀比價突破歷史最高值探究金銀比投資邏輯

近期貴金屬價格大幅波動，黃金白銀比價突破歷史最高值。金銀比投資的邏輯是什麼？貴金屬單邊行情後市又是怎樣呢？小編獨家解讀：關注金銀比套利及黃金極佳投資機會。
行情回顧
核心觀點
黃金大幅波動，金銀比高漲，歷史驚人的相似。倫敦金價格在 3 月以來大幅波動，最高觸及 1700 美元/盎司，隨後又經歷大幅回落再反彈的過程。在此過程中，倫敦金/ 倫敦銀比價於 3 月 17 日達到 120 的歷史新高。對比 2008 年，金融危機爆發之際，金銀比也曾大幅攀升。在美聯儲接連降息及開啟 QE 之後，黃金開啟牛市行情，且金銀比回落。今年同樣出現美聯儲緊急降息及 QE 政策的類似情形，我們認為金銀比將於疫情得以控制，經濟復甦初期回落，且黃金大概率迎來牛市行情。
金銀比背後——白銀的工業屬性。白銀與黃金同樣作為貴金屬，都具有避險和作為儲備貨幣的功能。多數情況下，當經濟出現下行以及貨幣政策較為寬鬆的情況下，貴金屬的價格較為強勢。而全球經濟較為疲軟的情況下，白銀工業需求容易受到負面影響，此時白銀價格走勢也往往弱於黃金。回看近 20 年的金銀比的走勢可以發現，金銀比在高漲之後，總是會經歷工業需求回暖，比值修復的過程。此次疫情影響導致的金銀比大幅上行，預計在疫情得以控制，經濟復甦之時，金銀比有望高位回落。
窺探歷史，危機之後貴金屬迎來牛市行情。回看 2008 年，9 月雷曼兄弟破產引發金融危機，黃金價格因為美元流動性缺失，出現大跌。然而在經歷美聯儲 10 次降息和連續三輪 QE，黃金價格從 2008 年 10 月的 710 美元/盎司的低點一路上漲至 2011 年 9 月的 1895 美元/盎司的歷史峰值，漲幅達到 167%。今年 3 月以來，出現了 2008 年類似的情形——因美元流動性缺失而導致的黃金大跌，且美聯儲同樣採取了降息 QE 的手段。
延續寬鬆，看好貴金屬。疫情影響之下，美國的餐飲，交通等行業為主的服務業將承受強烈打擊。疫情導致的美國經濟放緩將無可避免的，美聯儲已將美國利率降至 0
QE 政策也全盤托出，疊加財政政策實施空間小等因素，美國經濟再疫情結束之後擺脫困境難度或將大於 2008 年，因此持續看好貴金屬價格。
關注金銀比套利及黃金單邊極佳的投資機會。我們研究的結論認為，可在新冠疫情高峰之後，經濟復甦之始，進行金銀比回歸的套利操作，即買入白銀，拋空黃金，半年至一年內，金銀比或將回歸至 60-80 的區間。此外，我們認為年底倫敦金有望上行至 1750 美元/盎司，因此也可進行黃金的單邊多頭操作。
01
背景
倫敦金價格在 3 月以來大幅波動，最高觸及 1700 美元/盎司，隨後又大幅回落。其中隱含了市場對於新冠肺炎對全球經濟增長拖累擔憂，而引發的避險情緒。此外美股美元資產隨後的暴跌引發的美元流動性危機又成為黃金暴跌的罪魁禍首。
作為貴金屬投資重要參考指標的金銀比（黃金與白銀的比價）也出現快速上行，倫敦金/倫敦銀比價於 3 月 17 日達到 120 的歷史新高。而 2000 年至今的金銀比均值為 65，主要區間為 40-90。
對比 2008 年的歷史行情，今年 3 月同樣是經歷了黃金和美股一同下跌的罕見行情。2008 年 11 月，美聯儲 QE 政策持續時間長達 5 年，這也開啟了黃金長達 5 年的牛市行情，倫敦金價格由 710 美元/盎司的最低點，觸及 2011 年 1895 美元/盎司的歷史高位。而金銀比也在 2008 年期間經歷了快速走高，再回落的過程。
當下市場關注的熱點問題：金銀比何時能回歸，貴金屬價格後市走勢如何，是否會重複 2008 年美聯儲 QE 之後的大牛市行情。
針對以上的問題，我們研究的結論認為，可在新冠疫情高峰之後，經濟復甦之始，進行金銀比回歸的套利操作，即買入白銀，拋空黃金，半年至一年內，金銀比或將回歸至 60-80 的區間。此外，我們認為年底倫敦金有望上行至1750 美元/盎司，因此也可以進行黃金的單邊多頭操作。
本文將帶您揭示上述投資機會的內在邏輯。
圖表 1 金銀比近期快速上行
資料來源：Wind，金瑞期貨
02
金銀比或在經濟復甦之初期回落
●金銀比的背後——白銀的工業屬性
白銀與黃金同樣作為貴金屬，都具有避險和作為儲備貨幣的功能。多數情況下，當經濟出現下行以及貨幣政策較為寬鬆的情況下，貴金屬的價格較為強勢。白銀在工業中佔比近 56%，在全球經濟較為疲軟的情況下，白銀工業需求容易受到負面影響，此時白銀價格走勢也往往弱於黃金。
2018年，白銀的工業需求佔比最高，為56%。需求佔比位居其次的是珠寶首飾，為20.5%，還有鑄幣印章和銀器需求各佔17%和6%。其中工業需求主要用於光伏和電氣等領域。
圖表 2 白銀需求分布
資料來源：Wind，金瑞期貨
圖表 3 近幾年白銀工業需求較為平穩
資料來源：Wind，金瑞期貨
研究白銀的供需平衡之時，可以發現不同於其他工業品種的是白銀的供需缺口與價格相關性並不算高，且幾乎無規律可循。全球白銀每年的產量約為2.4萬噸，且每年波動幅度較小。在銀價出現上漲的情況下，也並沒有產量的增加。
據黃金礦業服務公司調查，在白銀的供應來源中，作為銅礦及鉛鋅礦副產品來源的分別占白銀供應的23%和 38%，作為金礦副產品的佔13%。而作為單獨白銀礦來源的佔總供應的 26%。所以作為獨立礦佔比較低，更多的以副產品形式存在，供應的變數受銀價干擾就小了。
圖表 4 白銀供需平衡與價格相關性不高
圖表 5 近幾年白銀工業需求較為平穩
●金銀比是否有歷史規律可循
回看近 20 年的金銀比的走勢可以發現，金銀比在高漲之後總是會自然回歸。2000 年至今的金銀比均值為65，主要區間為 40-90。過去20 年有兩次較大的金銀比的起伏，都是以美國為主的經濟體面臨一定經濟層面的衰退而出現金銀比大幅上升，隨後再回落的過程。兩次大幅度的回落分別是2003-2006年期間，以及2009-2011年期間。
◆2003-2006 年——黃金牛市，白銀加速上漲，金銀比修復。美國互聯網經濟泡沫危機之後，經濟復甦。
◆2009-2011 年——黃金牛市，白銀加速上漲，金銀比修復。金融危機後期，全球經濟復甦。
◆2020-？年——金銀比是否會在危機之後回落？
2003-2006年期間，以及2009-2011年期間，都經歷了經濟衰退，一方面開啟了貴金屬在危機到來時的避險屬性，另一方面白銀的工業屬性遭受打壓，從而使得白銀在這兩段時間內的走勢都弱於黃金，也是導致金銀比大幅上升的主要原因。
我們可以發現在2001-2002年和2008年這兩段時間內，美國製造業 PMI 都長時間低於 50 的榮枯線水平，正是在美國經濟處於衰退階段時，金銀比容易出現大幅的波動。換言之，在經濟衰退階段，黃金價格進入上漲階段，而白銀價格相對較弱，導致了金銀比的上漲。而在美國經濟衰退的末端或者復甦的初期，金銀比將會快開始出現回落。這也可以理解為，經濟衰退末期，政策加碼，經濟預期好轉，白銀工業需求將回暖，從而導致了金銀比的回落。
因此我們也可以樂觀預期，此次疫情影響導致的金銀比大幅上行，預計在疫情得以控制，經濟復甦之時，金銀比有望高位回落。
圖表 6 金銀比歷史走勢分析
圖表 7 金銀比與美國PMI走勢
03
貴金屬後市展望：延續寬鬆，看好貴金屬價格有度
●2008年歷史行情回顧
2007年末，各大銀行爆出重大虧損，次貸危機爆發。
2008年1月美聯儲緊急降息75BP。2008年3月貝爾斯登銀行倒閉，次貸危機升級，美國金融系統面臨危機。2008 年9月美國聯邦政府宣布接管兩房，政府介入市場以避免危機進一步擴散。一周後，雷曼兄弟申請破產，次日美國政府接管保險業巨頭 AIG，至此金融危機全面爆發。2008 年10月美聯儲再次降息50BP。次月美聯儲首次公布將購買債券及 MBS，標誌著QE1 的開啟。QE1階段，美聯儲累計購買1.725萬億美元資產，換言之為市場注入相同量的美元流動性。2010年11 月美聯儲推出QE2，宣布到 2011 年年中之前購買6000億美元長期國債。
圖表 8 美聯儲寬鬆歷史回顧
資料來源：Wind，網路，金瑞期貨
從時間軸上來看，2008 年9月為雷曼兄弟破產開始引發金融危機之時，美國資本市場發生了類似今年3 月份的恐慌性下跌及踩踏事件。可以發現作為美元流動性監測指標的Libor-OIS 也在短時間內大幅走高，美元指數也跟隨走高。彼時，美元流動性也遭遇短缺的問題，同樣黃金短時間遭到拋售用於補充美元流動性。兩周時間內，倫敦金從910 美元/盎司下跌至 730 美元/盎司，跌幅近20%。
隨著2008年金融市場危機事件的爆發，疊加原油價格從147美元/桶的高位大幅下跌，市場形成強烈的通縮預期。10年期美債實際收益率於9月開始上漲，由於黃金與美債實際收益率的反向關係。市場通縮預期也成為黃金下跌的助力因素。
圖表 9 金融危機導致市場通縮
隨著美聯儲貫穿2008年全年的降息，以及QE1的開啟，美元流動性開始恢復。10月中旬，Libor-OIS 利差（倫敦同業拆借利率與隔夜指數互換利差）最高突破3.5%，在美聯儲流動性工具投放以後，Libor-OIS 利差回到了1%以下。此外，美聯儲的用於對抗通縮及刺激經濟的寬鬆貨幣政策，也已經開始奏效。通脹預期開始反彈，美國製造業 PMI 數據也有所回暖。低利率疊加通脹預期反彈致使黃金開啟了一輪牛市。從2009 年初開始，經歷美聯儲連續三輪QE，黃金價格從710美元/盎司的低點一路上漲至 2011 年 9 月的 1895 美元/盎司的歷史峰值，漲幅達到167%。
圖表10 金融危機期間美元流動性枯竭
資料來源：Wind，Boomberg，金瑞期貨
圖表 11 美聯儲接連降息
●今年是否會重演2008年的歷史行情
從美國疫情狀況來看，截止至3月31日，美國累計新冠肺炎患者近19萬人。且每日新增肺炎患者人數仍呈現上升趨勢。美國疫情在3月中開始大面積蔓延，也正是這段時間美股為首的美元資產開始出現恐慌性下跌。美聯儲接連緊急降息以應對新冠疫情對經濟的影響，然而救市乏力，美股加速下跌，並造成市場美元流動性緊張，黃金獲拋售換取美元流動性。黃金由3月9日最高點的1700美元/盎司急跌至3月19日的接近 1450 美元/盎司，跌幅達到14.7%。
這一輪黃金下跌，一方面由於市場美元流動性缺乏，黃金獲拋售。另一方面，新冠疫情在全球蔓延，對全球經濟增長造成強烈的負面影響，疊加沙特俄羅斯價格戰等因素，原油價格形成暴跌。原油價格大跌形成的通縮預期也是加速黃金價格大跌的原因之一。
截止到上述這段時間內，黃金，美股及原油價格走勢和2008年金融危機期間走勢類似。在這兩段時間內，這三類資產都經歷了同步下跌的過程。2008年10月美聯儲開啟 QE1，而此後接連的 QE2 和 QE3，前後總計長達5 年。而 2020 年3 月23日，美聯儲宣布採取廣泛新措施來支持經濟，將繼續購買美國國債和 MBS（抵押貸款支持證券）以支持市場平穩運行，不設額度上限，相當於開放式的量化寬鬆政策。而此後黃金價格走勢是否會重複 2008 年的行情呢？讓我們來分析一下本次QE與2008年QE時期的異同。
美聯儲干預力度不同
從2007年9月至2008年年底，美聯儲前後降息10次，美國利率水平才降至0。而QE過程持續了近5年，且三輪QE力度逐漸減弱。本次美聯儲有預見性的在經濟數據並未出現惡化的情況下，便採取了兩周內兩次緊急降息的措施，使得美國利率降至0，且無限量 QE 緊隨其後。即本次美聯儲的寬鬆政策，相較於2008年的寬鬆節奏更緊，力度更大。
圖表 12 美聯儲緊急降息至0
圖表 13 美股暴跌
危機對實體經濟的影響不同
2008年首先是銀行破產，引發債務危機，是從上自下引發的連鎖反應。而今年的市場崩盤是疫情帶來的經濟發展悲觀預期導致的。當下疫情在美國大面積爆發，加州及紐約等地開啟了中國疫情早期的防控措施。美國實體經濟從供給端和需求端都將受到較為強烈的負面影響，企業經營將面臨前所未有的風險。尤其是美國居民消費佔GDP總值近7成，全國大面積封城禁足的情況下，美國的餐飲，交通等行業為主的服務業將面臨巨大的打擊。負面影響後期傳導至第二產業和第一產業，美國經濟面臨巨大風險。美國截止至3月21日當周，初次申請失業金人數達到328萬人，而從1967年該項數據有記錄以來最高峰也不超過70萬人。大面積的失業足以說明美國經濟面臨的巨大挑戰。
圖表 14 美國疫情仍未到達最高點
圖表 15 美國當周初次申請失業金人數暴漲
美國聯邦政府政策實施空間不同
經歷2008年金融危機之後，美股政府部門槓桿率持續提升，政府財政赤字問題嚴峻。加之特朗普總統上台之後，已實施減稅政策，且減稅紅利對經濟刺激作用處於末端。聯邦政府財政政策實施空間相對較小，美國經濟復甦難度和時間長度都會更大。
圖表 16 居民部門槓桿率相對較低
●美聯儲延續寬鬆政策，看好貴金屬價格
面臨席捲全球的新冠肺炎疫情之際，美國累計患者突破20萬人，人員阻隔，社會經濟活動熱度下滑。尤其是美國居民消費佔 GDP總值近7成，全國大面積封城禁足的情況下，美國的餐飲，交通等行業為主的服務業將面臨巨大的打擊。負面影響後期傳導至第二產業和第一產業，美國經濟面臨巨大風險。最新初次申請失業金人數達到令人驚愕的664 萬人，疫情導致的美國經濟放緩將無可避免的，美聯儲已將美國利率降至0，QE政策也全盤托出，疊加財政政策實施空間小等因素，美國經濟再疫情結束之後擺脫困境難度或將大於2008年。
因此，我們持續看好貴金屬，年底倫敦金或將觸及1750 美元/盎司的高位。
溫馨提示：金投網APP，市場瞬息萬變，投資需謹慎，操作策略僅供參考。

黃金白銀比價突破歷史最高值 探究金銀比投資邏輯

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